正确认识“全民炒股”

■苏培科    来源：3月21日《中国经济时报》

       近期，各大媒体有关群众排队入市炒股、买基金的新闻络绎不绝。如农民大军开始炒股了，小学生压岁钱入市了，大学生学费流进股市了，有人将房子典当买股票、买基金了……，加之“人民群众创造历史”、“牛市依然奋力前行”等煽动性的股评语言让本来就迷失方向的中小投资者无所适从。

       今年两会前夕，温家宝总理特别撰文强调要“大力发展资本市场和保险市场，构建多层次金融市场体系”。在３月１６日答中外记者问的见面会上，温总理再次表态：“我关注股市的发展，但更关注股票市场的健康”。同时，在今年两会期间，很多代表、委员都对股市发表了自己的看法，似乎给外界的印象是政府对股市非常关心。有人认为这是好事，政府可以督促监管部门让股市体制更加完善和透明，可以快速推动中国股市的国际化进程。但也有人认为，政府过度关注股市从长远来说未必是好事，政府政策对市场的关照时常会影响到股价的正常波动，“政策市”的影子就更加难以摆脱了，而且中国股市历来都被政府用做融资的工具，担心政府高度关注股市会和扩大直接融资比例有关，如果是这样“关注”则并非福音。

        其实，除了这些方面的担忧之外，最让人揪心的还是市场本身的盲目和市场机制的不健全。有统计数据显示，从２月２６日到３月１３日的半个月时间内，沪深新开Ａ股账户达到１２３万户，新增基金开户数为１０５万户。而在农历新年之前的半个月中，沪深新开Ａ股账户为４６．５万户，去年同期仅为５．８万；新增基金开户数农历新年之前的半个月中为２０万，去年同期仅为４．４万。显然在节后股民入市的热情更加高涨，同时购买基金的人们也是疯狂无比，一小时销售１００亿基金份额的速度让世人惊诧，可是这些力量是来自理性的投资还是盲目的投机？目前很难断定，但是从近期巨幅震荡的行情来看，显然有很多非理性因素。在这个时刻，舆论也侧重于财富效应的宣传，而忽略了风险提醒，有些媒体为了追逐热点而炮制以权威部门人士透露等道听途说和空穴来风的消息，让市场和投资者措手不及。另外，农民、学生等无风险准备的投资者入市和典当、贷款、借款者入市炒股，显然有失理性。

       对此疯狂的行为，全国政协委员、经济学家吴敬琏在两会上提出“‘全民炒股’现象不正常”，再次引发了“全民炒股”的争论。吴先生想奉劝那些借钱炒股和风险意识淡薄的中小散户警惕股市风险，原因是：“我们现在许多人自己直接去买股票，尽管美国人的持股率大大高于中国，但是我们看到哪个美国人天天自己去买股票；第二，我们总是在说‘炒股’、‘炒股’，六个月以内的频繁交易，叫炒股。可是在美国，很多股票的换手率在两年以上，就是说是长线操作。”

       据中国证券登记结算公司的数据统计显示，沪深两市的个人股票账户突破了８３００万，个人股票基金账户则已经超过１７００万，从直观的数据上来看，这个队伍已经达到了１亿。有人据此认为，若按每个城市家庭３个人计算，这１亿账户代表３亿城市居民，相当于城市居民全民皆股民，因此“全民炒股”一说不无依据。但是，很多一线的业内人士则不以为然，他们说几乎９５％以上的股民都拥有沪深证券交易所的双账户，这个８３００万必须先去掉一半的水分，其次是一些券商的自营盘和机构、庄家的拖拉机账户在目前依然大量存在，除掉这些水分之后，实际投资股票的投资者仅３０００万左右，以前则更少。对于“全民炒股”的数量争论其实早在２００１年吴敬琏就有所回应：“‘全民经商’、‘全民打麻将’、‘全民炒股’一类的说法早已成为街谈巷议甚至报刊书籍中的常用语，无非是用以形容参加人数之多！”那么，目前的“全民炒股”应该比２０００年前后的全民概念更大一些，数量更多一些，是不是也意味着风险程度比以前更大？

        相信很多人会说，这个结论很难下定，就像股市“泡沫”一样不能随意界定，而且“全民炒股”未必就是中国股市的最大隐患。因为市场状况和投资环境已经彻底发生了改变，不能再用以前的“赌场论”眼光来判定目前的市场情形；在发达国家，尤其在美国，平均家庭的资产证券化比例都在三分之二，只有很少部分的储蓄和现金资产，因此我们全民炒股并非怪事，而且“全民炒股”给国企改革和国家发展作了重大贡献，更重要的是目前投资渠道的单一使得银行存款很难找到保值增值的好去处，显然逐渐热起来的股市也是一条出路。

       可是从目前股民、基民蜂拥而至的情形来看，难免让人担忧其盲目性和风险隐患，虽然２００６年的中国股市和基金给投资者巨额回报，但是身系“高位”的中国股市变化莫测，风险随处不在。如果这个庞大的群体是一个理性之师、具备防范风险的能力，那么“泡沫”说和“全民炒股”说都不会影响太大，但是实际情况是我们的投资者队伍中，大部分都是手无寸铁的“绵羊”，防范风险的能力和保护措施极不健全，根本无法与“圈养的老虎”（机构）相抗衡，往往都是被无辜猎杀的对象。

        虽然，管理层一直号召大力发展机构投资者，但是仍然有很大一部分中小投资者不愿将自己的血汗钱交付给机构，让相对成熟的机构与机构互相搏杀，反而是情愿自己亲自去试水。造成中小投资者不信任机构和“全民炒股”不是无缘无故的。由于前些年的“基金黑幕”和中国股市诚信度普遍丧失，大部分上市公司和中介机构联合欺骗中小投资者，监管部门“睁一只眼、闭一只眼”的监管态度和权力寻租的现实，以及违规成本过低，市场环境普遍缺乏信托责任、契约责任和适当的法律约束，使得很多投资者对中国股市的各个参与方都产生信任危机，尤其是不信任监管机构的监管能力。于是迫使“绵羊”亲自炒股、与“圈养的老虎”生死博弈；其次是目前的机构并未完全让投资者放心，虽然大部分基金都在２００６年取得了良好的回报，但是长期能否继续保持这一业绩仍是一个大大的未知数。可是，让大多数不具备风险防范能力和缺乏估值能力的中小投资者去残酷的股市中螳臂当车，显然代价太大了。２月２７日的“黑色星期二”就是最好的例子，在市场的大起大落中受损的必然是那些没有做好风险准备的盲目者。

        因此，要想改变这些状况，首先得从提高监管者本身的信任度开始；其次是着手教育那些胡作非为的机构们，让他们一定建立起信托责任意识，为持有人利益最大化着想，加大法律的惩戒力度，让违规造假者付出应有的代价；另外要建立一个好的投资环境和市场约束机制，从制度上去保障弱者的利益，而非简单的口头“保护”，用规范透明的多层次资本市场和投融资渠道来吸引投资者，让投资者自愿选择去留，切勿人为消灭。

终结超国民待遇对中国股市的警示

■苏培科        来源：3月14日《中国经济时报》

    “两税合一”成为今年“两会”最为关注的政策之一，中外媒体纷纷用大篇幅报道这一政策举动。如果这项牵动本土企业和外资企业神经的税制改革能够获得通过，内外资企业的所得税率将统一为２５％，这将大幅降低内资企业的所得税，也同时意味着外资企业的“两免三减”等超国民税收优惠政策行将结束，在过渡期结束后中外企业将处于起点公平的“同台竞技”状态。

    近期，各行各业都开始分析和反思“两税合一”后对自身的利弊得失，纷纷采取适合自己的应对举措。在中国股市里，这项政策似乎早就被市场分析人士给看穿了，他们在很早之前就开始鼓动市场中的投资者将其当作利好来大幅炒作，从而让实际税负高于２５％的银行、饮料、通信、煤炭、钢铁、石化、商贸、房地产等行业股票，均出现了一定幅度的飙升，虽然都是乘“牛市”东风而涨升，但“两税合一”带给部分内资企业利润增长的潜在预期也起了作用，而且早就开始提前炒作了。

    有人预计，最近在３０００点附近小幅攀升的中国股市明显缺乏多空诱因，股价和投资者都在静悄悄地等待“发令枪”响，一旦３月１６日“两税合一”的概念完全明朗之后，估计市场还要继续借题发挥，到时受益于“两税合一”板块的个股将会顺势表现。主要理由是，此前实际所得税率越高的行业越具有重估增值空间，目前国有商业银行所得税率平均为３３％，在经济特区设立的外资银行所得税率为１５％，如果所得税率为２５％后，我国银行业有望成为所有行业中收益最大的群体。而中国银行业在中国股市中又占据着几乎半壁江山，显然“两税合一”的影响不可小视。例如，我国上市银行若按照２００５年的财务报表计算，如果不考虑税前扣除项变动及递延税款调整的影响，其业绩将平均提升１７．４１％，提升幅度最大的分别是中国银行、招商银行、浦发银行和工商银行。“两税合一”真正实施后，整个银行业的整体净利润增长幅度将有可能超过１０％。那么，“两税合一”最终能否让中国的银行业和持有银行股的投资者享受到实实在在的优惠？目前仍然是一个大大的未知数。

    况且，此前的中国银行股已经被大幅炒作过，如果目前再继续忽悠、继续透支２００８年之后的这一利好政策，显然会出现“成长型泡沫”。反而，笔者觉得在目前所谓的“利好”格局下，投资者更要警惕中国股市中“两税合一”的概念股，防止这些此前炒作过度的股票被主力借此“利好”出货，而将普通的中小投资者被“两税合一”等“利好”套牢。

    在目前人人都在讨论股票和市场普遍反思“泡沫”之际，适当的谨慎和防范风险是必要的，别再被所谓的“利好”给忽悠了。

    主要是“两税合一”的政策真正实施和部分内资企业切实享受到利好，只能等到２００８年之后，况且这种“减负”为企业所带来的税后净利润增加是“一次性”利好，并不会对上市公司的核心竞争能力构成重大影响，也不会从根本上改变上市公司的增长状况，上市公司质量的提升也不能仅仅依靠这种“意外增长”。应该通过自身主营业务增长和企业业绩全面提升来吸引投资者。而那些借助“两税合一”、“企业会计准则变更”等“意外增长”来炒作股价和为此沾沾自喜的上市公司，投资者一定要格外警惕。

    另外，“两税合一”也给中国股市体制改革起到了一定的借鉴和启示。在吸引投资者时，只有营造良好的投资环境和市场氛围才是关键，依靠过渡性的“超国民”待遇和“利诱”并非长久之计，“两税合一”就是最好的教训。虽然，曾经采取内外资企业税收差别、税收优惠对促进我国改革开放和吸引外资等发挥了重要作用，但是随着我国社会主义市场经济体制的建立和完善，税收制度的不统一带来诸多现实问题，如假外资逃税、外汇储备过多、国内流动性严重过剩等威胁着中国经济的健康稳定发展，目前紧急采取税制改革不但可以防止内外资企业的税收矛盾，还可以给中国经济良性化发展解决体制弊端。

    “两税合一”的政策明确要求以营造公平、良好的市场投资环境来吸引外资，而非一味地采取差别对待的“超国民”待遇来“利诱”。对此，中国股市也应该认真反思，首先在对待中小投资者、机构投资者和外资股东的态度和政策上一定要一视同仁，别让“超国民”游离于法制之外；其次是在融资、审批和监管方面要一视同仁，不论是国有企业、外资企业还是民营、个体都应该按照同一尺度标准来衡量；第三是同一企业的股票定价应该大体统一，无论是Ｈ股还是Ａ股，都应该按照企业自身的价值出发，而非贱卖式的利益输送和“超国民”优惠，在Ｈ股“海归”定价时一定要注意分寸，切勿将低价兜售给外资股东的Ｈ股再在Ａ股市场天价“圈钱”，应该采取内外一致的政策；第四是要营造公平、良好的市场化投资环境，减少政策的不当干预、提高上市公司质量、加强信息披露的透明度、加强法制化和规范化的监管，别再继续采取“政策诱导”、“资金推动型行情”、Ａ股与Ｈ股之间差异化定价等人为制造的“指数牛市”行情和财富效应来“利诱”投资者。