抄底的时机到了吗？

　　对于真正做长线投资的人来说，现在买入有其道理；但底部或许尚在前方
　　■约翰·奥瑟兹(John Authers)  文

　　在10月全球股市暴跌之际，沃伦·巴菲特(Warren Buffett)的最新言论足以安定人心：他宣布正在买入股票。人称“股神”的巴菲特称：“一条简单的原则决定着我的买盘：在别人贪婪时，我恐惧；在别人恐惧时，我贪婪。”巴菲特指出：“毫无疑问，恐慌正到处蔓延，连有经验的投资者也不能幸免。”
　　没有人会对此表示不同意见。但是，显而易见的极端恐慌情绪，未必说明股市已经触底。巴菲特在为《纽约时报》撰写的专栏上也承认这一点，他建议投资者根本不要在入市时机上费神。他的意思是，现在股价很便宜，人们不应承担等待的风险。
　　巴菲特写道：“对于股市一个月或一年后会上涨还是下跌，我一无所知。但很可能发生的情形是，远在市场情绪或经济好转之前，市场就已走高了，也许幅度还会相当大。因此，如果你等待知更鸟，春天就将过去了。”
　　有没有办法判断股市是否已经触底？当然，在恐慌盖过贪婪到这种地步时，根据基本面来评估股票价值是行不通的。相反，人们只能从历史得到借鉴。然而，像今年“黑色十月”这么极端的情形在历史上鲜有先例。全球最受关注的基准指数——标普500指数自去年10月达到历史最高点后，已下跌了46%。在过去100年里，只有4个时期的跌幅能够与之相比，其中两次出现在上世纪30年代。
　　在最近一次大跌后的几周内，标普指数一度反弹20%之多，但其后呈现震荡走势。全球几乎所有其他股市走势相似，跌幅甚至超过美国，反弹幅度也大于美国，之后又都陷入横盘格局。
　　没有人认为，市场有丝毫恢复正常的迹象。股市崩盘后的几周内，外汇市场上演了历来最严重的崩盘；信贷市场状况变得更加严峻。历史数据同样不祥：1929年大崩盘之后，在市场刚开始企稳就买入的投资者，在其后两年内损失了逾四分之三。

　　一辈子只有
　　一次的投资机会

　　但有些人已开始抛下恐慌。波士顿基金管理集团Grantham Mayo Otterloo的创始人、多年来一向奉劝投资者谨慎行事的杰里米·格兰瑟姆(Jeremy Grantham)上月末写道：“过去20年是空前的，全球股市受到了高估，尤其是美国股市。现在，它们终于变得便宜了，而且可能变得更便宜。我相信，这可能带来一辈子只有一次的投资机会（对于从业较久的人来说，或许一辈子能遇上两次）。”
　　不过，他只是刚开始买入，而且也没有满仓。对于真正做长线投资的人来说，现在买入有其道理；但底部或许尚在前方。
　　当市场像“黑色十月”如此剧烈震荡时，正如巴菲特所言，重要的是市场走势所反映的大众心理。
　　的确有一些方法可以评估投资者心理。
　　例如，芝加哥期权交易所(CBOE)的Vix指数，就根据期权投资者愿意支付多大成本对冲标普500指数的下跌风险，来衡量市场的“焦虑”程度。在以往大熊市期间，这一指数尚未问世。但近年来市场波动加剧，该指数迭创新高。在市场情绪变得如此极端时，的确可以认为，股价已变得过于便宜，一旦信心恢复，就会构成不可错过的好买卖。
　　再来看实际波动情况，也就是股市单月波动程度，除了1987年10月以外，标普指数上月的波动幅度大于1929年以来的任何时候。以往，股市波动性在飙升后往往迅速回稳。
　　因此，我们可以得出这样一个合理的结论：近几周来恐慌已压倒贪婪，已经到了超出理性的地步。有朝一日市场回稳，会为大反弹创造机会。但这也可能只是“熊市反弹”。最近，标普指数先是反弹20%，接着又失去一半回升幅度。这不足为奇。1929年后的熊市就曾数次反弹20%甚至更多。
　　通常，市场底部与衰退密切相关，如果经济已经见底，几个月后即将出现更大范围的好转，市场通常会开始复苏。
　　因此，对那些认为本轮衰退将在明年前几个月结束的人而言，现在似乎确实有买入股票的理由，因为股价已隐含进入一次长期、严重的衰退。巴克莱资本(Barclays Capital)的蒂姆·邦德(Tim Bond)表示，股市可能面临“一代人的买入机会”。根据巴克莱从信贷息差得出的经济预测模型，市场预计美国明年实际国内生产总值降幅将高达15%。相比之下，在大萧条时期，GDP平均每年收缩14.1%，其中最糟糕的1932年萎缩了23%。
　　如果最终形势会比这好那么一点儿——由于从上世纪30年代汲取了教训，对本轮衰退的政治反应大为不同——股市或许将开始回暖。不过，法国兴业银行(Societe Generale)驻伦敦的股票分析师、坚定的悲观主义者艾伯特·爱德华兹(Albert Edwards)认为，这是个错误。“以前，股票在衰退底部反弹不是受预测力推动，而是在利率和债券收益率暴跌之际扩大市盈率。经济的坏消息是股价的好消息。”
　　他认为，这一次，全球面对的是历史性的债务过剩。各国大幅降息，却既没使股市，也没使经济好转。因此，股票更有可能是与经济增长挂钩，而非债券。这进而意味着，股市可能不会在经济复苏前反弹。
　　这场衰退将有多严重？不管怎样，要断定市场即将见底，必要条件是人们相信经济很快即将反弹。然而，凡事皆有两面。投资理论家本杰明·格兰瑟姆(Benjamin Graham)表示：“大泡沫往往泛滥成灾。但我们通常不会投资于估计很可能形成的泡沫，而是逐步慢慢投资，希望能有好运。”
　　“毕竟，如果股票很有吸引力，而你没买，机会溜走了，那么你不仅是看上去像个白痴，你就是个白痴。”

　　最黑暗的日子

　　有史以来最厉害的熊市始自1929年，至少持续至1932年，与大萧条的时间相符。标准普尔500指数下跌了86%。
　　尽管许多市场学者会认为这是个独立事件，但股市自1937年起再一次下跌。一年的时间里，标准普尔指数再遭54.5%的下跌，尽管年底时点位仍高于1932年以来的高点。该指数花了25年时间，才回到1929年峰值水平。
　　这一先例令人担忧：在1929-1932年熊市的此刻，股市在触底之前又跌去了75%。
　　如果还需要其他例子，人们总会提及1987年股灾的黑色星期一。但这可能是在偷换概念。这是股市历史上最糟糕的单日表现，但股市其时已充满泡沫，当时经济相当强劲，市场很快出现反弹。
　　本次经济形势更加险恶，目前股市整体跌幅更大。因此，与1987年进行对比只是一厢情愿的想法。
　　另一个最常用以比较的时代是1973年开始的熊市。当时恰逢油价飙升，70年代大“滞胀”周期伊始。标准普尔指数下跌了47.8%。
　　在迄今最坏的情况下，2007-2008年度股市跌去了几乎一样多的46.9%——而这一过程的速度更快。
　　数个月前，随着油价飙升至空前水平（正如它们在1973年一样，但原因不同），人们开始重提对通胀的担忧，这是一种非常流行的比较。但目前，由于各国央行宣布降息，以遏制通货紧缩恐慌，这种比较看上去有点夸大。

　　虚假底部？

　　2000年互联网泡沫破灭后，标准普尔指数下跌49.1%。这一幕还令人记忆犹新，但其教训却值得怀疑。一开始，股价的高估程度超过以往任何时候——但在其回归正常估价前，人们已停止抛售。
　　但世通(WorldCom)公司2002年丑闻期间的底部是假的吗？根据一个理论，反弹仅仅是因为利率的过度下调刺激了信贷泡沫。这意味着，只有当验证2002年是否是假底部后，最近的大跌才能停止——意指股价必须在上个月低点的基础上大幅下挫。如果它们跌破这一水平，与上世纪30年代的对比会愈发令人不安。
　　岱嵩 陈云飞 译