一个好的广告主要有两种表现形式：一种是“大雅”，另一种是“大俗”。采用大雅的表现形式主要是采取一些有诗意的广告语，采取有创意的广告方式，运用优雅的旋律等方式组成的，最有代表性的企业是中国的烟草行业。由于中国政府对烟草行业的限制，不允许烟草业做与产品有关的广告，所以迫使广告制作商绞尽脑汁，打擦边球，制作一些大雅的广告。如，白沙集团的“鹤舞白沙，我心飞翔”，采用的就是双关语，表现了抽烟时的一种潇洒自如的意境。“一品黄山，天高云淡”，体现了一品梅的优雅，与世无争。而山东将军集团的“弹指间尽显将军本色”更是运用了两个双关语，一个是“弹指间”，另一个是“将军”。“弹指间 ”即是指“一瞬间”，“很短的时间”，另一个意思是文字的本意，即“弹手指的那一刻”。抽烟的人都知道：抽烟的时候，烟灰都需要用手指弹的，抽烟除了享受吞云吐雾的感觉之外，比较潇洒惬意的另一个动作就是弹烟灰了。所以这个“弹指间”是有这两层意思的。并且寓意着潇洒自在，无忧无虑。另一个双关语是“将军”，“将军”一是指指挥军队的“将军”，另一个意思是指“将军”牌香烟。所以看似简单的一句话，在这里的寓意就非常深刻了，可以让人有无限的遐想。

　　从这里可以看到，许多“大雅”的广告语采用的都是“一语双关”的表现手法，通过一语双关把企业名称或者品牌或者相关语等关键词镶嵌在广告语中，展现公司欲表现的内容。

　　把“大雅”发挥到极致的烟草企业是“大红鹰”集团。为了制作“大红鹰”的广告片，叶茂中可谓是绞尽了脑汁，采取了了多种的表现形式，光是制作费用就花费了数千万，在天空、在海面、在陆地，极尽所能得勾画出一个个漂亮的“V”字型。于是胜利之鹰就成了大红鹰的象征。

　　除了烟草业之外，其他行业也有这些大雅的表现手法，如联想集团十年前的战略广告词“人类失去联想，世界将会怎样？”运用设问的提问方式，通过双关的词汇表达了“联想”的重要性，让人联想无限。随着联想集团战略的转变，联想的战略广告语也变成了“只要你想”，这句也同样寓意深刻。这些公司的广告的表现形式都可以归于“大雅”的行列。

　　另一个案例是洋酒

　　“大雅”的广告针对的是生活中追求生活品质的消费群体，使那些有文化、有素质的消费群体，或者是那些假装有文化、有素质的消费群体，主要是那些所谓的“暴发户”。

　　另一种好广告的表现形式跟“大雅”恰恰走了一个极端，是“大俗”。“俗不可耐”、“土得掉渣”、“俗得不能再俗了”就是这些广告的最好的写照。“大俗”做到最经典的就是史玉柱的“脑白金”。“脑白金”的广告大家可能都看过，广告的表现形式不能再土了，穿的非常鲜艳的两个卡通老人在跳着幼稚的舞蹈，嘴里唱着“今年过节不收礼呀，收礼还收脑白金”。在中央电视台，在所有的卫星频道和重要的地方电视台采取狂轰滥炸的广告手段，让每个看电视的中国人都跑不了。但就是这样的“最俗”的广告给人的印象最深。借用贺岁片《天下无贼》里黎叔的一句话，“我最讨厌你们这些打劫的，一点技术含量都没有。”确实脑白金的广告就像黎叔所说的没有一点技术含量，但它成功了。成功到什么程度？举一个例子，2004年脑白金被中国最早的高科技公司的代表“四通电子”收购了，收购价格是人民币，再加上价值元人民币的可转换债券。如果史玉柱全部行使债券的转换权利，他将占有“四通电子”%的股份，成为“四通电子”的第一大股东。这就是脑白金的价值，是中国最俗的广告所带来的价值。

　　所以说，广告要想有好的效果，要么大雅，要么大俗。这两种方式都有可能会成功，要想雅俗共享是很难做到的，需要花费更大的人力、物力、财力等成本。大雅可以让消费者联想到美好的未来，大俗可以让消费者更加贴进生活，产生共鸣。

　　

　　

　　感谢参加CityWalker活动，点击查看您的轨迹！财务杠杆可以看作是公司利用债务资产的程度，即公司负债/公司净资产，该比值越高，公司的杠杆比率就越大，说明公司的经营风险越高，比值越低，公司的杠杆比率就越低，公司的经营风险就越低。

　　以中国远洋为例，在2008年前三季度，中国远洋实现了高达197亿元得净利润合每股近2元，但仅在第四季度单季度便亏损掉了90亿元。

　　从中国远洋的财务构成来看，资产规模较大得上市公司共有五家：中国远洋、中远航运、中海集运、招商轮船、中海发展。与其他四家公司相比，中国远洋的杠杆率在水上运输企业中属于偏高的，截止2008年底中国远洋的杠杆率达到1.24倍，而中远航运0.63、中海集运0.58、招商轮船0.52、中海发展0.4。中国远洋的业务可以拆分成三部分，即自营船队、租入船队和EFA交易。近年来，中国远洋一直在加大经营杠杆，即提高干散货租船比例，尤其是在航运市场辉煌前所未有的2007年和2008年上半年，干散货租船成本站干散货业务总成本得比例从2007年的53%快速上升到了2008年得69%。

　　在市场景气的时候，高杠杆则意味着高收益。2007年，中国远洋净利润同比大幅提高152%，而2007年和2008年合计净利润高达388亿元。然而，高杠杆同样意味着高风险，尤其是当看错市场风险得时候。2008年下半年，航运市场掉头向下，到第四季度，运价水平已跌破了航运公司的成本线，中国远洋不得不对其租约计提大量亏损。而在2009年第一季度，中国远洋净亏损33.5亿元。

　　就像上一章所说到的，财务杠杆对于企业来说是双刃剑，如果财务杠杆过低，说明企业的经营者过于保守，企业的成长性很难得到有效的支撑，而财务杠杆过高，则企业的风险又巨大，对于风险的抵抗能力有限。记得万科老总王石说过，一个企业如果能踏踏实实的做业务，如果能够经过3个经济周期，则企业就会成为行业中的优秀企业。

　　如顺驰地产在2006年以12.8亿元出售公司55%的股权，实属迫不得已，以顺驰的发展速度和公司规模，12.8亿资金应该不是一个大数目，但公司就是因为经营杠杆太高，资金链断裂，所以只能以白薯的价格出售公司的股权来解决危机了。大家应该记住，2006年至2007年是中国房地产爆发的年代，只要有地，能盖得起楼，就能爆发，但顺驰就是倒在了这个离成功一步之遥的地方。如果顺驰再能坚持哪怕半年，公司就会获得意想不到的收益，但这是不可能的。高杠杆已经严重透支了公司的发展，公司的资金链已经蹦到了随时要折断的程度，顺驰这只快船已经开足了马力，但在马上要到终点的时候所有能源用光了，所以只能靠外力来拯救了。所以，把资金用足的企业绝对不是优秀的企业，只能是靠运气获胜，一旦外围环境有风吹草动，公司将会非常惨。

　　但经营杠杆低的企业是不是就一定好呢？不尽然。零杠杆的企业可以把风险降低到极致，不用担心破产的风险，春节时不用担心杨白劳在家门口等着抢喜儿。但由于企业业务受到资金压力的困扰，公司的规模很难做到很大，尤其是在起步创业时期，公司的资金限制将是公司一个最大的障碍。比如两家同样规模的公司，一个用了资金杠杆，另一个没用资金杠杆，在行业周期复苏时期，没用资金杠杆的收益将远远低于用了资金杠杆的公司。

　　一般来说，合理的运用资金杠杆，只要使公司的风险控制在合理的范围内，将能最大限度的增加公司价值，各个行业的资金杠杆不一样，有的行业高些，有的行业低些，一般以股东权益和负债的比例在1：1左右都是合理的，但银行、保险业业不能用普通行业的比例来对待，银行、保险业的股东权益比例一般在5%左右，也就是说银行保险总资产中，100亿资金只有大约5亿元是属于公司股东的，其他的都是来自于负债，或者说来自于银行存款（保险费）。这是因为银行、保险业的主要业务就是经营资金，所以必须有这么高的杠杆才可以。但如果其他行业的经营杠杆也是这么高的话，那么最好的策略就是离他们越远越好。

　　在股市中利用好资金杠杆的分析，可以帮我们有效的把握股票的选择。具体来说，就是在经济周期下滑的过程中远离高杠杆企业，选择低杠杆的企业，这样可以有效的降低风险，而在经济复苏周期，则可以考虑选择高杠杆公司，以最大限度的获得收益。

　　如两家生产同样产品的公司，A公司和B公司，A公司净资产100万，负债50万，销售收入100万，B公司净资产100万，负债200万，销售收入200万，也就是说A公司的产是净资产的1.5倍，B公司是3倍，负债的利率成本5%，则两公司的利润支出分别是2.5万和10万。再假设两公司税前净利润率都是10%，这样A公司净利润7.5万（10-2.5），B公司净利润10万（20-10）。假设外围环境发生了不利的因素，如2008年金融危机，导致产品销售收入同比下滑20%，则A公司B公司收入下降20%后分别为80万和160万，付息前利润为8万和16万，而银行利息不可能因为收入的下降而下降，还得照付，所以去掉利息后两家公司的净利润分别为5.5万和6万，A公司净利润下降了26.7%，B公司净利润下降了40%。所以在经济不景气时，两家公司尽管遭到了同样程度的打击，但B公司明显要比A公司下降的幅度更大。再看如果经济好转以后会是什么状况，假设经济好转使两家公司的收入都有了20%的提升，则A公司收入为120万，B公司收入240万，两公司付息前利润分别为12万和24万，支付利息后两公司的净利润分别是9.5万和14万，分别增长了26.7%和40%。如此可见，经济好转后B公司的效益要明显高于A公司。所以，在经济下滑时选择低财务杠杆的公司会降低持仓的风险（当然空仓风险会更低），而在经济复苏的时候选择高财务杠杆的公司会增加收益。

　　

　　


　　净利润是决定企业价值的重要指标，净利润越高、净利润增长率越高的公司，其股价也越高。一般来说衡量公司绩效增长最常用的指标有两个：最近年度的年度增长率、一段时期内的复合增长率，但所有这些指标都在显示了企业一方面特征的同时也存在另一方面的明显缺陷，而且经常差异巨大，有的时候甚至所有的指标在一起也不能客观的反应企业的真实成长性。

　　图表 32不同增长模式公司分析

　　公司净利润增长率

　　 第一年第二年第三年第二年第三年算数平均复合增长

　　A100200400100%100%100%100%

　　B100400400300%0%150%100%

　　C1001004000%300%150%100%

　　最近年度的增长率在某些时候能更好的反应企业当前的经济特征，如深赤湾从2002-2007年净利润的复合增长率为29%，而最近3年的年度增长率却从没有超过10%，2008年的增长率为-3%。

　　复合增长率能很好的反应企业的发展状况，但复合增长率只受起始和终止年份的影响，并不反映企业的增长路径。所以引入差额的概念，如ABC三家公司，尽管复合增长率都是100%，但A公司增长比较平稳，每年的增长率都是100%，所以公司定价应该较高，B公司由于最近年度增长率较低，所以定价应该较低，C公司尽管最近年度的增长率较高，但股价如何定位还需要分析更多的具体情况，如果这种增长可持续，则可以赋予较高的定价，如果这种增长属于暂时性的，则应该赋予较低的定价。

　　为了使资金获得更好的收益，最好选取那些净利润增长率年均复合增长超过30%并且增长比较平稳的公司。

　　但在分析公司时不能简简单单的看净利润的增长，因为有许多公司的净利润是有问题的，甚至是“虚假”的，这里说的虚假不是做假报表，而是在符合财务政策规定的情况下做出来的。以下是在分析净利润时应该加以重视或者坚决扣除的情况：

　　1、重组收益。有些公司某年的收益增长非常高，但这些收益不是来自于企业的主营业务收入，而是由于企业进行资产重组得到的收益，这种公司的收益不能作为企业持续性利润来源，所以这种收益应该扣除掉。如浪莎股份2007年净利润3.5亿，比2006年增长%，但这其中的3.3亿是来自于公司的重组收益，如果去掉这些重组收益，其净利润将只有可怜的0.2亿，公司净利润的主要来源来自于公司进行债务重组，相关债权人豁免了相关债务，然后把债务重组收益2.71亿元人民币计入了公司利润。这样一看就知道了，公司的主要收益来自于别人把自己应收的钱不要了，这样就算公司赚得了。

　　2、投资型收益。长城开发在2002年至2007年间的复合增长率达到64%，增长速度在整个市场也属于凤毛麟角，但其利润的增长主要靠投资收益，其2002年投资收益以及营业外入带来的利润增长为1.97亿。尽管其2007年的利润总额达到8.21亿，为2002年的9倍，但营业利润却只有1.05亿，差额中的7.13亿元投资收益，来自于出售中信证券的股权。实际上在2002年至2007年间，长城开发营业利润的实际增长只有2003年一年。再看岁宝热电，由于投资民生银行获利颇丰，于是公司在2007年年报中明确表示“通过产业结构调整，加大金融和资源类项目投资力度，逐步向金融控股公司过度”，并将“继续寻求金融类项目、资源优势项目，借助创业板即将上市的契机，积极探索风险投资项目”。公司因此而更名为哈投股份，公司也从一个传统能源公司转变成一个金融投资公司。这样的弃主业而选择投资的公司风险将是非常高的，巴菲特的伯克希尔哈撒韦不是人人都能经营的。类似的企业还包括雅戈尔、南京高科等许多公司，这些公司并没有相关领域的核心竞争优势，尤其是尝到了投资暴富的甜头以后，管理层已经不愿意在传统产业上投入精力了，传统产业只是成了一个幌子而已。

　　3、出售资产性收益。许多公司由于业绩不好，管理层为了使自己面上有光或者为了保壳等的需要，便不断的出售现有资产，以调节利润表。但现有资产不可能无限的出售，如果公司主业没有发展前途，资产早晚会售完，那时候就真的只剩下壳了。如云南城投（600239）在2008年底发布公告声称，为提升公司2008年度经营业绩，给公司带来一定的现金流，拟将位于昆明市滇池路四公里东侧绿世界地块的土地使用权出售给昆明一红房地产开发有限公司，经双方初步协商确定，此次土地使用权转让价款共计人民币17000万元左右。公司之所以要提升公司业绩，主要的原因是云南省城市建设投资有限公司在公司股改说明书中承诺，云南城投2007、2008和2009年度3年累计净利润不低于3亿元，2008至2010年度3年累计净利润不少于5亿元，否则以现金补足；并且未来3年利润分配不低于可分配利润50%。股改实施后3年内获得的金融、证券及矿业类资产的所有权或使用权，将按照公允价值注入上市公司。由于2008年金融危机的影响，中国房地产大环境非常不利，而公司的业绩也不理想，为了避免将来的现金无谓支出，在当下采取一定的弥补措施是不错的方式，尽管不是靠公司业绩增长不是靠主营业务的增长获得的，但从会计的角度以及股改承诺的角度来看，这样操作完全没有问题，但对于其他投资者来讲，通过这种方式获得的业绩百害而无一利。房地产公司靠出让土地获得收益就像面包房靠出售面粉获得收益一样，把面粉都卖了，以后还靠什么挣钱？面粉即使能挣钱，但总是挣得一小部分增值，或者说获得一小部分市场差价，而当初做面包的初衷却是要获得比面粉高得多的加工附加值。

　　4、会计政策变更。中国在2007年使用了新的会计准则，所以，大多数公司2007年和2006年的财务报表不具备可比性。所以，在分析这一年的财务报表时，最好采用相同的会计准则进行比较，好在上市公司都严格按照政策要求进行了两套报表的处理，使投资者对于历史的业绩有了一定的比较性。当然，对于会计准则这样彻底变更的情况毕竟不常见，10多年来也就一回。但对于个别公司来说，管理层为了业绩的需要，则经常采取一些措施修饰公司报表。如中工国际2008年年报称，部分子企业变更了固定资产使用年限，房屋建筑物折旧年限由30年改为20年，运输设备由8年改为4年，电子设备由8年改为3年，其他办公设备由8年改为5年。由于固定资产折旧年限变更，减少本年度净利润27，541，515.09 元。对于固定资产折旧年限变更导致的利润变化一定要清晰，尤其是那些在中途延长固定资产折旧年限的公司，有虚增利润的嫌疑。

　　5、产品价格超常规增长。在2007-2008年中，许多公司的产品价格由于市场的变化，取得了业绩上突飞猛进的变化。如新和成，2008年净利润同比增长1683%，每股收益高达4.02元。主要原因是其产品维生素原料（VA\VE\VH）大幅上涨，甚至超过100%，但这种暴涨是不可能持续下去的，截止2009年第一季度，由于维生素价格下降，新和成业绩同比也大幅下降接近50%。再如新安股份，其主打产品草甘膦2008年价格由每公斤的8美元左右暴涨到15美元左右，随之而来的是公司2008年业绩的大幅上涨240%，而产品价格的暴涨必然导致更多的竞争者进入该市场以及原有生产者产能的扩张，于是草甘膦的价格随着供过于求，降到了2006年初的3美元左右。所以新安股份在接下来的2009年第一季度，业绩大幅下滑80%以上。所以，对于短期内产品价格暴涨而受益的公司，不要报以厚望，一定要仔细分析这种产品价格趋势是否能够持续。对于非垄断的产品，一般来说，价格的暴涨意味着将会有更多的产能进入与投放，势必会导致产品价格的大幅下降，所以对于产品价格超常规带来的巨额利润一定要保持高度的警惕。

　　6、融资性收益。公司上市的主要目的就是为了融资，有效的融资可以使企业的增长速度更快，如苏宁电器、万科等公司多年来保持了较高的增长速度，除了自身体制的优势之外，不断融资也是一个非常重要的因素。但如果仅仅是为了融资而融资，对广大股民来说却是不公平的。不要说像蓝田、银广夏那种为了骗钱而进行的融资，即使一些看起来很美好的融资其实也是一个圈套。如2008年中国股市暴跌的导火索是中国平安计划实施1600亿元的巨额融资方案，当然由于股市的过激反应，最后没有实现，但如果最后1600亿元的融资方案得以实现的话，对平安的业绩会有什么影响？平安18日召开的董事会会议通过了规模庞大的再融资计划，拟公开增发不超过12亿股A股，发行不超过412亿元的可转换公司债券。以中国平安A股上周五收盘价98.21元计算，增发A股筹集资金将达1178.52亿元，两项再融资总额将达1591亿元左右。如果融资成功，再假设在上市一年内没有可转债转换成公司股票，则公司的总股本将由2007年的73亿股增长为85亿股，再假设公司2008年的主营业务没有任何变化，既不增长也不减少，而把新募集的资金存入银行一年定期，按当时一年期定期4.14%利率计算，则1591亿元一年的利息收益大约为65.87亿元，去掉公司412亿元可转债的利息支出4.12亿元（假设票面利率为1%，这在2008年的可转债中属于正常利率水平），则公司新增资本的纯利息收入为61.75亿元，比2007年的150.86亿元净利润增长40.93%，即使按增发后的85亿股折合每股收益也高达2.5元，比2007年2.11元的每股收益增长18.48%。如此看来，一个公司如果能够高价增发成功，即使把募集资金仅仅存放在银行中获取利息，也能获得较高的利润和每股收益增长。所以，我们在选择股票时，也要考虑融资所带来的业绩增长，像存银行获取利息收益的融资增长对于股东来说是一种莫大的伤害。

　　7、一次性收益

　　看了这么多对股票价值没有任何长期增值的利润增长方式，那么哪种方式的增长对于企业来说是真实有效的呢？这就是内涵式增长，我们真正要关注的就应该是那些能够通过内涵式增长来为股东获取利益增长的股票。

　　企业依靠自身积累所实现的增长被称为内涵式增长。内涵式增长所需要的资金投入来自原有股东自身，而不是吸收新的投资者，这也使的对收益和成本的比较现对单纯。原有股东投入了在公司中的利润留存，并将全部占有这些留存在未来能够带来的收益。所以内涵式增长总是可以被期待的，这是一个收益不断滚存从而实现复利的过程。苏宁电器在2002-2007年间实现了惊人的94%的复合增长，这一不可思议的复合增长率对应的是稳定的年度增长率，除了2004年的增长率在72%以外，其余4年的增长率均在90%以上。2008年在金融危机的背景下增长率依然达到48%。在苏宁电器的增长中，除了融资性增长以外，其内涵式增长的作用也比较明显。苏宁的净资产收益率非常高，一般都在30%以上，并且盈余的留存比例也比较高，公司只有在2004年和2005年分配了约为当年净利润5%和3%左右的红利。从本质上来说，苏宁的投资收益来源于公司不断的扩张，在有潜力的市场不停地开分店，从这个意义上说，随着企业规模的不断扩大，有利可图的投资空间越来越少，但如果企业真正做到了精细化管理并且如果能把经验运用到其他国家，则扩张的步伐将会持续下去。所以如果要实现内涵式增长，就要少分红，尽量多留存盈余，以保持发展的动力。巴菲特的伯克希尔哈撒韦和微软都是典型的内涵式增长模式，只要企业的增长速度超过了投资者自己投资的预期收益，企业最英明的决策就是不分红，以使企业快速发展。

　　

　　


　　一般来说，每股收益和公司净利润是相对的，公司净利润高，增长快，公司的每股收益就高，反之则低。但也有例外，这种情况主要是由于公司的股本变化引起的。如公司通过转增股本、股票分红或者股票增发等原因导致股本的增大，如果公司的净利润增长的幅度不如股本增加的幅度，则每股收益会出现下降的情况。

　　如一家公司转增前的总股本是一亿，公司的净利润也是一亿，则每股收益为1元；假设公司进行公积金10转10转增股本，总股本则为2亿，如果公司的利润增长幅度为40%，即公司的净利润达到1.4亿，则每股收益0.7元，每股收益比转增前的1元还下降了0.3元。尽管每股收益下降了，但不影响公司的股票估值，由于公司净利润增长幅度较大，投资者的持股数量也因为有了一定的增加，投资者的总价值还是增长的。所以转增股本和股票分配等方式增加股本对投资者的价值不会有负面的影响。

　　但增发新股或者由可转债转换股本导致的股票每股收益降低则对投资者的股票价值是有负面影响的。还假设上面这家公司，增发前总股本一亿，公司的净利润也是一亿，每股收益为1元，如果公司进行二级市场增发5000万股，则总股本增长为1.5亿股，如果公司增发后的业绩假设为20%，则公司的净利润为1.2亿元，公司的每股收益为0.8元。公司原有股东由于持有股份的数量没有改变，所以对原有股东持有股票的投资收益将是折损。假设公司增发前后的市盈率都是20倍，则增发前每股价格为20元，增发后每股价格则为16元，每股价格下降了20%，或者说公司股东的股票价值下降了20%。所以对于增发引起的股本增加，至少要选择那些利润增长幅度超过股本增加幅度的公司，只有这样的公司才能给投资者较好的回报，否则则是对原有股东价值的一种伤害。

　　我们选择股票的时候，一般也是每股收益越高越好。尽管由于受市盈率的影响，每股收益高的股票，股价也高，但从经验上来说，一般低每股收益的股票市盈率更高，如每股收益为1分钱的公司股票，一般市盈率都在几百以上，从价值投资的角度来看，基本上属于价值过高的品种，除非公司接下来的收益会有大巨额的增长。一般价值型股票的每股收益都在0.3元以上，所以我们最好选择每股收益不低于0.3元的股票，如果公司进行了大规模的股本转增，而导致每股收益低于0.3元，则要选择那些业绩在短时间内能够快速增长，使每股收益增长到0.3元以上的品种。

　　对于亏损的公司，也就是每股收益为负的股票，一般原则上不予以考虑。但如果能判断出公司未来业绩能够扭转亏损，并且目前股价较低时，也可以考虑进入。对于业绩亏损股票的估值有个误区需要避免，如一家公司每股收益亏损1元和一家公司亏损0.5元，两家公司孰优孰劣不能简单的从每股收益上来区分，而应该综合考虑。假设A公司总股本1亿股，公司2008年亏损1亿元，即每股收益-1元，如果目前的市场价格是1块钱，则公司的总价值就是1亿元，我们先假设目前的市场价格能够反映公司的合理价值。如果假设公司进行股本10转10转增，则公司的总股本为2亿股，每股收益为-0.5元，如果按照公司合理的市场价值计算，公司的总价值应该为1亿元，即每股的股价应该为0.5元。而如果我们认为每股亏损少的公司的股票价格应该高于每股收益亏损大的公司股票价格的话，则很可能认为每股亏损0.5元的公司股票应该比每股亏损1元的公司股票价格应该高，如果每股亏损1元的股票价值1元，则每股亏损0.5元的股票至少应该值2元，则很可能给转增后的A公司估值4亿元（2元*2亿股），比上面的理解使公司价格增值了4倍。而我们知道，股本转增后公司的总价值不应该有任何变化，所以仅仅通过股本转增而使公司价值大幅提升的逻辑是行不通的。所以对于每股收益为负公司股票的价值预估与每股收益为正的公司股票的价值判断是完全不同的，不能简单的理解为每股收益亏损小的公司就一定比每股收益亏损大的公司要好。

　　但对于同一家股本没有任何变化的公司两个不同时期的不同亏损来说，则一般是每股亏损值小的公司比每股亏损大的公司要好。如一家公司在2007年每股亏损1元，2008年在公司总股本没有任何变化的前提下，公司的每股收益为亏损0.5元，则可以认为公司的亏损幅度在进一步减少。但认为公司业绩在好转的前提是公司的主营业务收入在好转，而不能简单的看每股收益和净利润的亏损在减少。因为有些公司净利润亏损尽管在降低，但由于公司的主营业务基本停滞，公司的各项支出基本为零，所以对于这种公司来说，唯一的出路就是重组，否则就应该退市了，这种公司应该坚决避免。

　　

　　


　　净资产收益率又称股东权益收益率，是净利润与平均股东权益的百分比。该指标反映股东权益的收益水平，指标值越高，说明投资带来的收益越高。说直白点就是投入了100块净资产能够赚多少钱。该指标有两种计算方法:一种是全面摊薄净资产收益率;另一种是加权平均净资产收益率。尽管不同计算方法得出不同净资产收益率指标结果，但一般来说差异不是很大，除非公司有大的净资产变化，如公司进行了增资扩股或者公司利润成非常规倍数的增长。所以我们在选择该指标时不必过于较真，只要选择一个固定的计算方法就可以了。一般净资产可以采用年初和年末净资产的平均数计算。

　　从两市来看，一般净资产收益率在百分之十多一点，公司净资产收益率如果能达到20%，可以说就是非常不错的了。根据福布斯推出的2008年中国企业顶尖企业百强榜计算，100家公司在2005-2007年3年间每年净资产收益率平均值是24.71%，但大家应该考虑到这应该是中国运营最有效率的企业，而我在2006年给一家央企（该公司有几家上市公司）做咨询时得知，国资委给该公司下达的当年净资产收益率指标是6.1%，所以净资产收益率超过20%的企业不是不错，而是相当不错。如2008年，苏宁电器净资产收益率24.73%，万科12.65%，贵州茅台33.79%，五粮液15.91%，招商银行26.51%，中国石油14.4%，中国石化8.99%，宝钢股份7.02%。当然，也有些企业的净资产收益率也能达到奇高无比的程度，如计算2005-2007年3年加权平均净资产收益率，日照钢铁高达64%，碧桂园高达54%，波司登103%，扬子江造船89%，新世纪造船78%……但这些毕竟是极少数企业，并且这么高的净资产收益率一是不可持续，二是由于公司采用的杠杆倍数较高，也就是风险较大，是用高风险换来的高收益。

　　如两家同行业同规模同样运营效率的企业，假设总资产均为20亿元的企业净利润都是1亿元，其中A企业的经营杠杆是一倍，即净资产和负债都是10亿元，则A企业净资产收益率是10%，而B企业的经营杠杆是4倍，即净资产4亿，负债16亿，则B企业的净资产收益率是25%，从净资产收益率来看，B公司的效率明显高于A公司，但B公司的高效率是来自于比A公司高得多的杠杆，也就是通过高负债来获得的高收益，风险极大。打个通俗的比方就是张三和李四都在股市中用10万元炒股，收益率10%，即获利1万元，但张三的10万元全是自有资金，而李四是自己出了1万元，并向朋友借了9万元（假设朋友不收他利息），所以从自有资金收益率来看，张三的投资收益率是10%，而李四的投资收益率是100%。能不能就认定李四在股市中做得比张三好？显然不能，因为李四的风险是巨大的，如果其资产下跌10%，李四将面临破产的危险，而同样10%的亏损，对张三来说却不是伤筋动骨的事情，其可以等待机会东山再起。所以，高净资产收益率还要有合理的经营杠杆。

　　净资产收益率指标对同一企业进行纵向比较分析时也存在一定的问题。企业可通过诸如以负债回购股权的方式来提高净资产收益率，而实际上，该企业经济效益和资金利用效果并未提高。以2000年度实施国有股回购的上市公司云天化为例，该公司2000年的利润总额和净利润分别比1999年下降了33.66％和 36.58％，但由于当年回购国有股2亿股，每股收益和净资产收益率分别只下降了0.01元和2.33%，下降幅度分别只是2%和13%。这种考核结果无疑会对投资者的决策产生不良影响。

　　由上可以看出，以净资产收益率指标作为评判企业好坏的标准尽管有一定的参考价值，但也存在一定的问题，所以改用总资产收益率考核，较之要合理得多，一方面可以恰当地反映企业资金利用效果，帮助投资者作出正确的投资决策，也可以在一定程度上避免企业玩“数字游戏”达标。因此我们在分析公司时，有必要看另外一个指标，总资产收益率，计算公式是：

　　净利润÷资产总额(负债十所有者权益)×100%

　　比较一下它与净资产收益率的差别，仅在于分母的计算范围上，净资产收益率的计算分母是净资产，总资产收益率的计算分母是全部资产，这样计算口径比较一致。

　　但总资产指标没有考虑公司杠杆，对于正常的企业来说，如果杠杆过低，尽管公司的经营风险大大降低，但公司的机会也随之降低了，说明公司的领导层过于保守，也不是一个值得投资的好公司。

　　所以，最好对净资产收益率和总资产收益率两个指标都进行分析比较，这样就能够全面的把握公司更真实的的经营状况，更有利于找出值得投资的真正好公司。

　　

　　我对股市的结论跟老贾一致，但依据和做法有差异。

　　股市从1600点以来马不停蹄的狂奔到3000多点，确实有些疯狂，超出了所有人包括国内外所有公私募基金经理的预期。用赵本山的话说，这个股市太疯狂了，耗子都给猫当伴娘了。

　　尽管从6100点来看，股市还处在半山腰，但此一时彼一时，两者不可同日而语。

　　个人认为，这次股市的暴涨不是什么政府拉抬，也不是庄在独舞，应该三个主要的原因。

　　一是国家信贷政策的放松。为了挽救经济，国家推出4万亿拉动投资的政策。截止目前，银行放贷7.37万亿，远超去年全年的4万多亿（具体数记不住了），GDP也大幅度好转，但从另一个指标来看，水、电的用量却比去年同比下滑，说明工厂开工不足，至少制造业开工不足，也就是说有一部分钱没有投入实业，钱哪去了，非官方统计可能有20%投入股市和楼市了。但我估计这个数值可能远远超过20%。还有上半年一个政策就是汇票的贴现率明显低于同期存款利率，这样低的利率水平势必导致一部分企业套利及投机的出现，这些也是股市和楼市疯狂的原因之一。

　　二是经济确实有回暖的迹象。最近采访了二十多家江苏的企业，包括大企业和中小企业，有医药、农业、工业、银行，他们的效益确实在明显好转，但出口欧美等国家的企业变化不大，所以他们都开辟了南美、非洲等市场，这些市场还是不错的，不过都是些低档产品，尤其是非洲，都是些中国80年代使用的东西，但利润确实挺高。

　　三是去年清仓的一部分基金在补仓。今年5月份看过一些私募基金的业绩报告，一些私募在去年减仓甚至空仓了，尤其有一家私募管理的两个基金最过分，11月份减仓，到五月份没有加仓一丁点货，从其几个月的净值来看，就是一条笔直的水平线。文章作者说的比较精彩“可能是去年在股市最低点减仓的行为让该私募经理吓傻了，所以面对火爆的行情不敢有任何动作”。我不知道他现在有没有加仓，但至少从目前来看，许多基金加仓了，基金仓位明显增高，甚至有个别的新基金发行一周后净值暴涨7%以上，这就容易理解了，如果不是短期满仓操作的话，很难有这么高的涨幅。从基金的评级报告来看，基金普遍不看好银行，毕竟这么多信贷投放下去，不良率肯定会提高，他们不想重蹈98年的覆辙，但前段时间银行的暴涨肯定是公募基金干的，其他任何一个群体干不出来，面对这种超大盘实在是没实力啊。那么对这种既不看好又疯狂买人的矛盾如何看？可能是那些前段时间看空的基金在选择一些涨幅相对较低的品种在补仓。同样的现象出现在钢铁板块。证券业内有一个普遍流行的说法，当基金满仓的时候股市就可以说见顶了。

　　当然我认为股市比较高的原因不仅仅是基金满仓这么简单。还有几个原因：

　　1、汇票一般不会超过半年，前面大范围发放的票据这时候许多该到期了。银行套利也好，投机也好，这些钱都是从银行借出来的，该还了。

　　2、股市直线拉抬至现在，没有像样的回调，实在说不过去。越是股市最疯狂的阶段越应该保持警惕。

　　3、诚如老贾所言，我周边许多朋友都知道股市涨了，连我根本不看股票的父母都问我，最近股票是不是涨得挺好。许多同事朋友又开始打电话咨询是不是该加仓了，因为他们听说还要暴涨。这些不是大盘要暴涨的信号，恰恰是要见顶的信号。

　　但即使这么认为，我也不会清仓，倒不是我死多头或者固执，实在是我认为我选择的两只股票目前还可以，金发沉寂了两个月（两个月下跌了20%多，但大盘涨了接近20%），刚开始启动，并且如果按照几年业绩计算，30多倍的市盈率应该可以接受。招行的估值依然不到20倍，尽管基金不看好，但我认为便宜就好。一两年内银行业绩不会大幅度提升，但只要经济好转，银行肯定是受益最早的一批行业。

　　所以尽管我也不看好大势，但没有空仓，只是感觉如果再疯狂下去的话，可以考虑减点仓。这可能也跟我以前的思维有关，我从来就没有空仓过，这可能有点死心眼，但就像老陈当年说的一句话，有舍弃有坚持。但，这不是任何人都能学的。

　　

　　毛利率，即产品售价扣掉产品成本后的利润与产品售价的比率。毛利率能直观的反应产品的盈利能力，毛利率越高，产品的盈利能力就越强，产品价格抗冲击能力就越强，而毛利率越低，产品的盈利能力就越低，产品价格的抗冲击能力就越弱。如近年来中国某些出口代工企业的毛利率只有5%左右，而2007年以来由于人民币持续升值幅度已经超过5%，所以仅本币升值一个因素就把企业的毛利率彻底吃掉了，何况还有更严重的金融危机等因素的影响。所以毛利率高的企业盈利水平也比较高。

　　如在对245个样本中，所有企业2006年平均的涨幅为305.21%，而毛利率排名前100名的涨幅为316.94%，前50名涨幅316.52%，前30名涨幅346.08%，前10名涨幅368.4%。毛利率与股票涨幅之间也存在明显的正相关关系。

　　图表 30毛利率与股价涨幅的关系

　　毛利率的变化对公司业绩的影响非常大。如各项指标完全相同的两家公司A和B，在2007年产品售价100万元，毛利率都是50%，其他费用30万元，假设不缴所得税，所以两家公司在2007年的净利润都是20万元（100*50%-30）。再假设A公司2008年由于物料采购成本的影响导致毛利率上升到60%，而B公司2008年与2007年相比没有任何变化，则A公司的净利润为30万元（100*60%-30），而B公司的净利润依然为20万元，毛利率增长了10%，但净利润增长了50%，利润实现了杠杆式的爆发。毛利率的小幅度上涨之所以会引起净利润的大幅上涨，主要的原因是毛利率的增长一般对各项费用的影响非常小，或者说企业的各项费用基本上不会随着毛利率的变化而变化，所以毛利率的变化对企业净利润的影响非常大。

　　獐子岛（002069）2008年的半年报显示，公司2008年的主营业务收入达到10亿元，比2007年增长超过50%，但净利润却同比下滑25%。公司没有其他明显的大额减值，也没有大额的投资亏损，管理费用等各项指标都比较合理，亏损的主要原因是其主打产品虾夷扇贝、鲍鱼等主打产品的毛利率大幅下滑。2008年虾夷扇贝的毛利率由2007年的49%下降到37%，而鲍鱼的毛利率则由2007年的41%下降到21%。这两种产品由于受到南方雪灾、本币升值、金融危机以及食品安全等多方面的影响，导致毛利率大幅下滑，毛利率下滑的直接后果就是公司净利润的大幅下降。

　　而贵州茅台是两市中著名的价值投资型股票，即使2008年暴跌之后的股价依然接近百元，是名副其实的两市“最高价”。公司产品主要是由两个系列构成，一个是茅台酒系列，另一个是其他酒系列。在茅台系列酒中，产品的毛利率一直都高达85%左右，即使低价茅台酒的毛利率也高达80%以上，也就是说一瓶售价在1000元的茅台，其中850元是公司的毛利润，只有150元来自于公司的各项成本，而其他系列酒的毛利率也在40%以上。所以，茅台酒的盈利能力非常好，抗价格冲击能力非常强，所以公司每年的利润都能够得到保障。并且公司每过一段时间都会主动提价，以维持公司的毛利率水平，以克服各项成本的不断上升，所以茅台的毛利率水平始终能够维持在80%以上的高位。高毛利率使公司的利润不断增长，不断增长的利润给投资者带来的是丰厚的投资回报。在茅台上市的8年时间里，公司股价上涨了近20倍，如果按照最高点计算，涨幅甚至超过30倍。

　　图表 31贵州茅台上市以来股价月线图（后复权）

　　


　　

　　一般来说，每股收益和公司净利润是相对的，公司净利润高，增长快，公司的每股收益就高，反之则低。但也有例外，这种情况主要是由于公司的股本变化引起的。如公司通过转增股本、股票分红或者股票增发等原因导致股本的增大，如果公司的净利润增长的幅度不如股本增加的幅度，则每股收益会出现下降的情况。

　　如一家公司转增前的总股本是一亿，公司的净利润也是一亿，则每股收益为1元；假设公司进行公积金10转10转增股本，总股本则为2亿，如果公司的利润增长幅度为40%，即公司的净利润达到1.4亿，则每股收益0.7元，每股收益比转增前的1元还下降了0.3元。尽管每股收益下降了，但不影响公司的股票估值，由于公司净利润增长幅度较大，投资者的持股数量也因为有了一定的增加，投资者的总价值还是增长的。所以转增股本和股票分配等方式增加股本对投资者的价值不会有负面的影响。

　　但增发新股或者由可转债转换股本导致的股票每股收益降低则对投资者的股票价值是有负面影响的。还假设上面这家公司，增发前总股本一亿，公司的净利润也是一亿，每股收益为1元，如果公司进行二级市场增发5000万股，则总股本增长为1.5亿股，如果公司增发后的业绩假设为20%，则公司的净利润为1.2亿元，公司的每股收益为0.8元。公司原有股东由于持有股份的数量没有改变，所以对原有股东持有股票的投资收益将是折损。假设公司增发前后的市盈率都是20倍，则增发前每股价格为20元，增发后每股价格则为16元，每股价格下降了20%，或者说公司股东的股票价值下降了20%。所以对于增发引起的股本增加，至少要选择那些利润增长幅度超过股本增加幅度的公司，只有这样的公司才能给投资者较好的回报，否则则是对原有股东价值的一种伤害。

　　我们选择股票的时候，一般也是每股收益越高越好。尽管由于受市盈率的影响，每股收益高的股票，股价也高，但从经验上来说，一般低每股收益的股票市盈率更高，如每股收益为1分钱的公司股票，一般市盈率都在几百以上，从价值投资的角度来看，基本上属于价值过高的品种，除非公司接下来的收益会有大巨额的增长。一般价值型股票的每股收益都在0.3元以上，所以我们最好选择每股收益不低于0.3元的股票，如果公司进行了大规模的股本转增，而导致每股收益低于0.3元，则要选择那些业绩在短时间内能够快速增长，使每股收益增长到0.3元以上的品种。

　　对于亏损的公司，也就是每股收益为负的股票，一般原则上不予以考虑。但如果能判断出公司未来业绩能够扭转亏损，并且目前股价较低时，也可以考虑进入。对于业绩亏损股票的估值有个误区需要避免，如一家公司每股收益亏损1元和一家公司亏损0.5元，两家公司孰优孰劣不能简单的从每股收益上来区分，而应该综合考虑。假设A公司总股本1亿股，公司2008年亏损1亿元，即每股收益-1元，如果目前的市场价格是1块钱，则公司的总价值就是1亿元，我们先假设目前的市场价格能够反映公司的合理价值。如果假设公司进行股本10转10转增，则公司的总股本为2亿股，每股收益为-0.5元，如果按照公司合理的市场价值计算，公司的总价值应该为1亿元，即每股的股价应该为0.5元。而如果我们认为每股亏损少的公司的股票价格应该高于每股收益亏损大的公司股票价格的话，则很可能认为每股亏损0.5元的公司股票应该比每股亏损1元的公司股票价格应该高，如果每股亏损1元的股票价值1元，则每股亏损0.5元的股票至少应该值2元，则很可能给转增后的A公司估值4亿元（2元*2亿股），比上面的理解使公司价格增值了4倍。而我们知道，股本转增后公司的总价值不应该有任何变化，所以仅仅通过股本转增而使公司价值大幅提升的逻辑是行不通的。所以对于每股收益为负公司股票的价值预估与每股收益为正的公司股票的价值判断是完全不同的，不能简单的理解为每股收益亏损小的公司就一定比每股收益亏损大的公司要好。

　　但对于同一家股本没有任何变化的公司两个不同时期的不同亏损来说，则一般是每股亏损值小的公司比每股亏损大的公司要好。如一家公司在2007年每股亏损1元，2008年在公司总股本没有任何变化的前提下，公司的每股收益为亏损0.5元，则可以认为公司的亏损幅度在进一步减少。但认为公司业绩在好转的前提是公司的主营业务收入在好转，而不能简单的看每股收益和净利润的亏损在减少。因为有些公司净利润亏损尽管在降低，但由于公司的主营业务基本停滞，公司的各项支出基本为零，所以对于这种公司来说，唯一的出路就是重组，否则就应该退市了，这种公司应该坚决避免。

　　

　　我在2006年初研究了市场上涨幅最高的一些股票，在245个股票样本中，主营业务收入2005年平均比2004年增长25.29%，前100名增长53.65%，前50名平均增长74.61%，前30名平均增长93.5%，前10名增长140.7%，而其股票的相应增长幅度分别是平均305.21%前100名314.73%，前50名324.32%，前30名361.86%，前10名361.12%。由此我们可以发现，股票的涨幅与主营业务增长的比例呈现高度的正相关性，即如果公司主营业务收入的增长率越高，则股票的增长幅度越大。

　　收入增长与股价涨幅的关系

　　从公司的本质来看，公司的主要目的就是要创造经济利益，也就是说要挣钱，要盈利，盈利越高越好。而盈利的途径主要来自两方面，一是扩大收入，二是降低成本。通过各种方式如技术创新、流程改造等降低成本是非常有效的途径，见效快，并且能够持久受益。但降低成本也有自身的局限性，首先成本不能无限降低，不管通过什么手段来降低成本，都不可能把成本降到零，如果企业本来是粗犷式管理过渡到精细化管理，可以一次性降低很多成本，但继续降低成本的空间越来越小。其次，降低成本的难度较大。无论是技术革新、流程创新或者引进新设备等，对企业原有的管理都是一个新的挑战，需要企业有一段时间的适应阶段。第三，降低成本更多是一次性降低，长期受益。如过一个企业通过某种手段降低了成本，使成本在行业内处于领先地位，对企业以后的影响是非常有利的，使自己处于一个相对前端的经营优势。如，某年通过成本降低，使企业利润同期增长10%，但如果没有营业收入的增长，尽管第二年企业的经营效率依然很好，但很难继续维持上年的增长速度。

　　所以，一个企业如果想要维持较快的增长速度，营业收入即主营业务收入的提高是根本途径。主营业务收入由企业的产品销量以及产品单价两个因素决定。于是要想提高企业的营业收入，主要要从这两个因素着手。

　　首先看产品销量。产品销量的增加来自三方面：一是行业的自然增长，二是市场份额的扩大，三是新需求的发现或者新产品的应用。

　　每个行业都有自己的增长规律，尽管中间会有起伏，但随着宏观经济的发展，大多数行业总体来说也会有不错的增长幅度。这也是我们前面一直强调的要研究行业的增长规律的原因。一般来说，行业的增长率至少不能低于GDP的增长率，如目前中国的GDP增长率大概在10%左右，所以我们在选择行业时最好选择那些行业增长率在10%以上的行业。只要选对了行业，哪怕公司的业绩只是维持行业的平均水平，每年至少也会有10%以上的增长，风险不至于太大。尽管增长率比较低的行业中，也会有一些企业比较优秀，但这种公司毕竟比较少，稍有不慎，就有可能会有失误。所以增长率至少超过GDP增长也就是10%增长幅度的行业有较高的保险系数，搭上了行业的高成长，也就搭上了股票高增长列车的一半。

　　除了行业的成长之外，更多企业的成功来自于市场份额的不断扩大。所谓市场份额的扩大，即抢占竞争者的市场。如假设该行业的增长率在10%，企业如果能够维持自己的市场不萎缩，则也会保持10%的增长幅度，如果企业能够通过努力使市场份额得到进一步扩大，如原来企业的市场占有率为20%，如果市场占有扩大到24%，则企业的营业收入增长率将能高达32%，尽管市场占有率仅仅增长了20%，但对于企业来说，增长的速度却大幅度提高了。所以，在选股票的时候，如果企业的战略发展中透露出不断扩大市场份额的意图时，可以适当关注。

　　产品销量扩张的第三个来源就是开拓新产品或者发现原有产品的新需求。如海尔当初发现了洗衣机的多种新的需求，开发了洗地瓜的洗衣机，又开发了小小神童等专门洗小量衣服的洗衣机等，扩大了市场。再如，太子奶当初发现人们在酒店里消费时经常不希望饮酒，但又没有合适的替代品，所以推出了专门在酒店里销售的奶饮料，一炮打响，曾经基本垄断了酒店里销售的奶饮料。

　　除了扩大销售量以外，另一个扩大收入的因素则是价格。由于大多数行业尤其是竞争性行业中，一两家企业很难对产品的价格具有定价权，因为要考虑到竞争对手的竞争状况、客户的承受能力以及替代品威胁等，所以某家企业想通过自己单独提价很难成功。但并不是说企业在价格因素上就完全处于被动的地位，一切都无能为力。一般企业都不会只有一种产品，即使专业化的公司，其产品线也是多种多样的，有的产品属于低价低附加值的，有的产品属于高价格高附加值的，产品组合的合理性决定了企业的收入和利润水平。如果企业把战略从原来侧重于低价低附加值的产品转向高价格高附加值的产品，则无论是对企业的收入影响还是利润影响都非常大。

　　所以，我们在选择股票时，一定要倾向于那些通过各种策略扩大市场份额，通过产量提高以及产品组合调整等多种方式不断提升营业收入的公司，一般来说，高成长型企业的营业收入增长率一般要明显高于行业的成长率，并且要是GDP增长的两倍以上，也就是说，中国企业高成长的公司，主营业务收入最好选择持续增长在20%以上的公司，这样的公司会给投资者带来可观的投资收益。

　　金发科技主营业务收入

　　金发科技上市以来股价周线图（后复权）

　　如金发科技，多年来一直通过各种途径引进新产品并不断扩大市场占有率。公司自2004年上市以来，其营业收入从2003年的15.6亿增长到2008年的71.7亿元，5年来年复合增长率达到35.6%，而其股价也至少增长了10倍，最高时股价涨幅甚至在20倍以上。金发科技的典型增长策略一是通过扩张产能抢占竞争对手的市场份额。公司通过四川绵阳、上海和广州三个生产基地辐射全国，并且产能也一直在不断扩张，抢占市场份额，从上市初期的市场占有率不足5%一直到2008年市场份额接近10%，市场份额增长了一倍。二是通过并购其他公司引进新产品或者扩大产能。公司在2006年收购四川长虹持有的绵阳长鑫股份，在2007年收购长沙高鑫的股份进入房地产市场，以及2008年收购四川东方特种工程塑料公司进入管道防腐材料等，都是为了寻求企业的快速成长。当然，对于收购长沙高鑫进入房地产的战略，无论从哪个角度看，都是败笔，公司也因此在2008年计提了1.2亿减值准备，导致2008年利润大幅缩水。三是通过研发新产品进入新领域。公司不断研发新产品进入新领域，如2007年进入汽车改性塑料领域，2008年研发玻璃珠溯源、高温尼龙以及碳纤维等新材料，这些都是企业快速增长的利器。

　　

　　净利润是决定企业价值的重要指标，净利润越高、净利润增长率越高的公司，其股价也越高。一般来说衡量公司绩效增长最常用的指标有两个：最近年度的年度增长率、一段时期内的复合增长率，但所有这些指标都在显示了企业一方面特征的同时也存在另一方面的明显缺陷，而且经常差异巨大，有的时候甚至所有的指标在一起也不能客观的反应企业的真实成长性。

　　公司净利润增长率

　　 第一年第二年第三年第二年第三年算数平均复合增长

　　A100200400100%100%100%100%

　　B100400400300%0%150%100%

　　C1001004000%300%150%100%

　　最近年度的增长率在某些时候能更好的反应企业当前的经济特征，如深赤湾从2002-2007年净利润的复合增长率为29%，而最近3年的年度增长率却从没有超过10%，2008年的增长率为-3%。

　　复合增长率能很好的反应企业的发展状况，但复合增长率只受起始和终止年份的影响，并不反映企业的增长路径。所以引入差额的概念，如ABC三家公司，尽管复合增长率都是100%，但A公司增长比较平稳，每年的增长率都是100%，所以公司定价应该较高，B公司由于最近年度增长率较低，所以定价应该较低，C公司尽管最近年度的增长率较高，但股价如何定位还需要分析更多的具体情况，如果这种增长可持续，则可以赋予较高的定价，如果这种增长属于暂时性的，则应该赋予较低的定价。

　　为了使资金获得更好的收益，最好选取那些净利润增长率年均复合增长超过30%并且增长比较平稳的公司。

　　但在分析公司时不能简简单单的看净利润的增长，因为有许多公司的净利润是有问题的，甚至是“虚假”的，这里说的虚假不是做假报表，而是在符合财务政策规定的情况下做出来的。以下是在分析净利润时应该加以重视或者坚决扣除的情况：

　　1、重组收益。有些公司某年的收益增长非常高，但这些收益不是来自于企业的主营业务收入，而是由于企业进行资产重组得到的收益，这种公司的收益不能作为企业持续性利润来源，所以这种收益应该扣除掉。如浪莎股份2007年净利润3.5亿，比2006年增长%，但这其中的3.3亿是来自于公司的重组收益，如果去掉这些重组收益，其净利润将只有可怜的0.2亿，公司净利润的主要来源来自于公司进行债务重组，相关债权人豁免了相关债务，然后把债务重组收益2.71亿元人民币计入了公司利润。这样一看就知道了，公司的主要收益来自于别人把自己应收的钱不要了，这样就算公司赚得了。

　　2、投资型收益。长城开发在2002年至2007年间的复合增长率达到64%，增长速度在整个市场也属于凤毛麟角，但其利润的增长主要靠投资收益，其2002年投资收益以及营业外入带来的利润增长为1.97亿。尽管其2007年的利润总额达到8.21亿，为2002年的9倍，但营业利润却只有1.05亿，差额中的7.13亿元投资收益，来自于出售中信证券的股权。实际上在2002年至2007年间，长城开发营业利润的实际增长只有2003年一年。再看岁宝热电，由于投资民生银行获利颇丰，于是公司在2007年年报中明确表示“通过产业结构调整，加大金融和资源类项目投资力度，逐步向金融控股公司过度”，并将“继续寻求金融类项目、资源优势项目，借助创业板即将上市的契机，积极探索风险投资项目”。公司因此而更名为哈投股份，公司也从一个传统能源公司转变成一个金融投资公司。这样的弃主业而选择投资的公司风险将是非常高的，巴菲特的伯克希尔哈撒韦不是人人都能经营的。类似的企业还包括雅戈尔、南京高科等许多公司，这些公司并没有相关领域的核心竞争优势，尤其是尝到了投资暴富的甜头以后，管理层已经不愿意在传统产业上投入精力了，传统产业只是成了一个幌子而已。

　　3、出售资产性收益。许多公司由于业绩不好，管理层为了使自己面上有光或者为了保壳等的需要，便不断的出售现有资产，以调节利润表。但现有资产不可能无限的出售，如果公司主业没有发展前途，资产早晚会售完，那时候就真的只剩下壳了。如云南城投（600239）在2008年底发布公告声称，为提升公司2008年度经营业绩，给公司带来一定的现金流，拟将位于昆明市滇池路四公里东侧绿世界地块的土地使用权出售给昆明一红房地产开发有限公司，经双方初步协商确定，此次土地使用权转让价款共计人民币17000万元左右。公司之所以要提升公司业绩，主要的原因是云南省城市建设投资有限公司在公司股改说明书中承诺，云南城投2007、2008和2009年度3年累计净利润不低于3亿元，2008至2010年度3年累计净利润不少于5亿元，否则以现金补足；并且未来3年利润分配不低于可分配利润50%。股改实施后3年内获得的金融、证券及矿业类资产的所有权或使用权，将按照公允价值注入上市公司。由于2008年金融危机的影响，中国房地产大环境非常不利，而公司的业绩也不理想，为了避免将来的现金无谓支出，在当下采取一定的弥补措施是不错的方式，尽管不是靠公司业绩增长不是靠主营业务的增长获得的，但从会计的角度以及股改承诺的角度来看，这样操作完全没有问题，但对于其他投资者来讲，通过这种方式获得的业绩百害而无一利。房地产公司靠出让土地获得收益就像面包房靠出售面粉获得收益一样，把面粉都卖了，以后还靠什么挣钱？面粉即使能挣钱，但总是挣得一小部分增值，或者说获得一小部分市场差价，而当初做面包的初衷却是要获得比面粉高得多的加工附加值。

　　4、会计政策变更。中国在2007年使用了新的会计准则，所以，大多数公司2007年和2006年的财务报表不具备可比性。所以，在分析这一年的财务报表时，最好采用相同的会计准则进行比较，好在上市公司都严格按照政策要求进行了两套报表的处理，使投资者对于历史的业绩有了一定的比较性。当然，对于会计准则这样彻底变更的情况毕竟不常见，10多年来也就一回。但对于个别公司来说，管理层为了业绩的需要，则经常采取一些措施修饰公司报表。如中工国际2008年年报称，部分子企业变更了固定资产使用年限，房屋建筑物折旧年限由30年改为20年，运输设备由8年改为4年，电子设备由8年改为3年，其他办公设备由8年改为5年。由于固定资产折旧年限变更，减少本年度净利润27，541，515.09 元。对于固定资产折旧年限变更导致的利润变化一定要清晰，尤其是那些在中途延长固定资产折旧年限的公司，有虚增利润的嫌疑。

　　5、产品价格超常规增长。在2007-2008年中，许多公司的产品价格由于市场的变化，取得了业绩上突飞猛进的变化。如新和成，2008年净利润同比增长1683%，每股收益高达4.02元。主要原因是其产品维生素原料（VA\VE\VH）大幅上涨，甚至超过100%，但这种暴涨是不可能持续下去的，截止2009年第一季度，由于维生素价格下降，新和成业绩同比也大幅下降接近50%。再如新安股份，其主打产品草甘膦2008年价格由每公斤的8美元左右暴涨到15美元左右，随之而来的是公司2008年业绩的大幅上涨240%，而产品价格的暴涨必然导致更多的竞争者进入该市场以及原有生产者产能的扩张，于是草甘膦的价格随着供过于求，降到了2006年初的3美元左右。所以新安股份在接下来的2009年第一季度，业绩大幅下滑80%以上。所以，对于短期内产品价格暴涨而受益的公司，不要报以厚望，一定要仔细分析这种产品价格趋势是否能够持续。对于非垄断的产品，一般来说，价格的暴涨意味着将会有更多的产能进入与投放，势必会导致产品价格的大幅下降，所以对于产品价格超常规带来的巨额利润一定要保持高度的警惕。

　　6、融资性收益。公司上市的主要目的就是为了融资，有效的融资可以使企业的增长速度更快，如苏宁电器、万科等公司多年来保持了较高的增长速度，除了自身体制的优势之外，不断融资也是一个非常重要的因素。但如果仅仅是为了融资而融资，对广大股民来说却是不公平的。不要说像蓝田、银广夏那种为了骗钱而进行的融资，即使一些看起来很美好的融资其实也是一个圈套。如2008年中国股市暴跌的导火索是中国平安计划实施1600亿元的巨额融资方案，当然由于股市的过激反应，最后没有实现，但如果最后1600亿元的融资方案得以实现的话，对平安的业绩会有什么影响？平安18日召开的董事会会议通过了规模庞大的再融资计划，拟公开增发不超过12亿股A股，发行不超过412亿元的可转换公司债券。以中国平安A股上周五收盘价98.21元计算，增发A股筹集资金将达1178.52亿元，两项再融资总额将达1591亿元左右。如果融资成功，再假设在上市一年内没有可转债转换成公司股票，则公司的总股本将由2007年的73亿股增长为85亿股，再假设公司2008年的主营业务没有任何变化，既不增长也不减少，而把新募集的资金存入银行一年定期，按当时一年期定期4.14%利率计算，则1591亿元一年的利息收益大约为65.87亿元，去掉公司412亿元可转债的利息支出4.12亿元（假设票面利率为1%，这在2008年的可转债中属于正常利率水平），则公司新增资本的纯利息收入为61.75亿元，比2007年的150.86亿元净利润增长40.93%，即使按增发后的85亿股折合每股收益也高达2.5元，比2007年2.11元的每股收益增长18.48%。如此看来，一个公司如果能够高价增发成功，即使把募集资金仅仅存放在银行中获取利息，也能获得较高的利润和每股收益增长。所以，我们在选择股票时，也要考虑融资所带来的业绩增长，像存银行获取利息收益的融资增长对于股东来说是一种莫大的伤害。


　　看了这么多对股票价值没有任何长期增值的利润增长方式，那么哪种方式的增长对于企业来说是真实有效的呢？这就是内涵式增长，我们真正要关注的就应该是那些能够通过内涵式增长来为股东获取利益增长的股票。

　　企业依靠自身积累所实现的增长被称为内涵式增长。内涵式增长所需要的资金投入来自原有股东自身，而不是吸收新的投资者，这也使的对收益和成本的比较现对单纯。原有股东投入了在公司中的利润留存，并将全部占有这些留存在未来能够带来的收益。所以内涵式增长总是可以被期待的，这是一个收益不断滚存从而实现复利的过程。苏宁电器在2002-2007年间实现了惊人的94%的复合增长，这一不可思议的复合增长率对应的是稳定的年度增长率，除了2004年的增长率在72%以外，其余4年的增长率均在90%以上。2008年在金融危机的背景下增长率依然达到48%。在苏宁电器的增长中，除了融资性增长以外，其内涵式增长的作用也比较明显。苏宁的净资产收益率非常高，一般都在30%以上，并且盈余的留存比例也比较高，公司只有在2004年和2005年分配了约为当年净利润5%和3%左右的红利。从本质上来说，苏宁的投资收益来源于公司不断的扩张，在有潜力的市场不停地开分店，从这个意义上说，随着企业规模的不断扩大，有利可图的投资空间越来越少，但如果企业真正做到了精细化管理并且如果能把经验运用到其他国家，则扩张的步伐将会持续下去。所以如果要实现内涵式增长，就要少分红，尽量多留存盈余，以保持发展的动力。巴菲特的伯克希尔哈撒韦和微软都是典型的内涵式增长模式，只要企业的增长速度超过了投资者自己投资的预期收益，企业最英明的决策就是不分红，以使企业快速发展。

　　

　　中国中小银行面临尴尬处境

　　《商业银行法》规定，商业银行贷款余额与存款余额的比例不得超过75%。从银行盈利的角度讲，存贷比越高越好，因为存款是要付息的，存贷比越高，银行的赢利性也就会越好。所以，商业银行以盈利为目的，会想方设法提高存贷比例。但从监管的角度看，银行为抵抗风险，存贷比不宜过高，因为银行还要应付日常现金支取和日常结算，如存贷比过高，现有资金就会不足，会导致银行的支付危机。所以银行存贷比不是越高越好，所以央行规定商业银行最高的存贷比例为75%。

　　从近两年商业银行的存贷比来看，中小银行的存贷比基本上已经接近75%的红线，而兴业银行、民生银行、中信银行、深发展这些以对公贷款业务为主的银行存贷比已经数次超越或接近红线，所以中小银行靠继续提高存贷比的发展思路已经不现实。

　　由于国内的商业银行80%以上的收入来自于贷款利息收入，所以如果银行想要有较快的收入增长，就必须要使银行的存款业务也保持至少同比例的增长，否则将会很快触碰甚至超过75%的红线。但是与大银行相比，中小银行的网点少，分布比较集中。这就决定了中小银行在个人存款业务方面无法与大银行相竞争。所以网点的规模限制了存款的规模，而存款的规模又限制了贷款的规模，贷款的规模又影响着整个公司的业绩增长。所以说，75%的政策规定极大地限制了中国中小银行的发展。

　　图表1 中国商业银行的存贷比

　　轻资产战略让中小银行看到曙光

　　传统的业务模式决定了银行有多大资本只能做多大业务，在规模的限制下，银行如果想提高收益，就必须承担更大的风险，这就犹如火中取栗，一旦资产质量出现下降，如这次次贷危机，必将导致银行收益的大幅缩水甚至破产。有没有让中小银行既突破规模的限制，又降低资产风险，实现快速成长的道路呢？有，这就是轻资产战略。

　　从经济角度考虑，银行的主要绩效指标是净资产收益率，即净利润/净资产，这取决于两个要素，一是资产产生净利润的大小，二是银行资产的杠杆倍数，净利润越大，资产杠杆越大，银行的收益也就越大。但杠杆率的放大意味着银行所承担的经营风险的放大，对于中资银行来说，目前的经营杠杆已经接近极限了，再通过扩大经营杠杆来实现利润的放大已经非常不现实。所以，必须从资产的盈利能力上来考虑银行的成长。

　　从指标分解来看，资产回报率=利润/资产=(利润/收入)×(收入/资产)=利润率×资产周转率。

　　对于银行来说，利润率的提升可以通过提高贷款利率、改变产品结构、进入新兴市场等手段来获得，但对于竞争激烈的贷款市场来说，银行单方面提高利率的风险非常大，势必会导致客户的流失，而进入新兴市场的风险又相当大，至于改变产品结构，则需要银行有良好的产品规划和创新能力，所以尽管这些策略都十分有效，但要么需要承担一定的风险，要么需要银行有较强的产品创新及规划能力。所以，我们不妨试试通过另一个维度——提高资产周转率来提高资产回报率。

　　从资产周转率的公式来看，资产周转率=收入/资产，从这个公式可以看出，提升资产周转率的实质就是表内资产的利用率。只要资产利用率提高了，就能明显提高资产周转率，这就是我们要讨论的轻资产战略，即通过有限的表内资产撬动更多的盈利资产，实现企业短期内的快速成长。

　　国外实现轻资产战略的三种模式

　　如何实现轻资产战略？从国外的经验来看，主要是经营创新、金融创新、缩减固定成本等三种模式。

　　1. 经营创新

　　经营创新的典范非美国运通莫属。美国运通是全球最大的发卡机构。在传统的信用卡业务中，银行需要垫付客户刷卡消费的资金，来换取信用卡的相关收益，这些收益主要包括利息收入、返点收入以及年费等其他收入。美国运通通过与花旗银行、MBNA等联合发卡的战略合作模式，通过让渡信用卡利息收入和年费等收入的方式，使运通在不增加资产负担的情况下增加了收益空间，得到了快速发展。

　　2. 金融创新

　　金融创新主要是通过二级市场出售相关资产，把银行的资产业务变成中间业务，也就是通常所说的资产证券化。证券化的实质就是通过降低一部分收益来转让风险。银行资产证券化的过程确实转让了部分利差收益，但对银行来说，一是转让了风险，二是增加了公司的中间业务，三是降低了业务占用的资产，提高资金的使用效率，可以拓展更多的高收益业务。所以对银行来说，金融资产证券化的利大于弊。在金融创新上国外的一些专业银行都有良好的表现，如MBNA、Countrywide、新金融公司等。

　　但在这次次贷危机中，一些通过金融创新进行轻资产化战略的银行受到了影响，甚至面临破产被收购的威胁，但这不是金融创新本身的问题，而是这些企业为了获取更高的收益，致使金融资产证券化不彻底，采取了资产表内证券化的方式，给银行带来巨大的风险残留，这样在次贷危机的海啸袭击下，风险集中释放导致公司经营困难，这与金融创新的本质没有关系。如果当初这些公司能够抵制高收益的诱惑，把资产证券化进行彻底，次贷危机对他们的影响将不会如此巨大。

　　3. 缩减固定成本

　　随着网络技术和计算机技术的应用与发展，银行通过新技术更新取代大量人工和场地得以实现。自助银行、网络银行的大量运用，可以明显的降低成本尤其是固定成本支出。另外还可以通过售后租回等方式对固定资产进行处理，使企业的自有资产负担显著降低，实现轻资产经营。如花旗银行将它的固定资产ATM机进行出售，以降低自有资产。

　　图表2 实行轻资产战略的国外公司的收入结构（%）

　　 CountrywidiMBNA运通

　　出售贷款或证券收益56.57045.5（注：返点收入）

　　净利差收入22.914.418.1

　　服务费用/卡费5.47.828.4

　　保险收益9.22.1

　　其他收益65.78

　　合计100100100

　　


　　中国商业银行如何实行轻资产战略

　　1. 积极寻找经营创新路径

　　一般来说，中小银行在网点、人员及规模上无法与大银行比拟，想要进行经营创新的难度比较大。在初始阶段，可以选择某项业务进行创新试点，如信用卡业务。信用卡业务的特征决定了必须规模化才能实现盈利，而对于那些进入信用卡业务比较晚或者实力有限的银行来说，与较早进入的银行进行战略合作发行联合信用卡将是有效的手段，既利用了大银行较高的品牌知名度、广泛的渠道网点等有利优势，又能避免占用银行自有资产，使银行卡从资产业务转变成中间业务，实现轻资产化的快速扩张。

　　2. 逐渐尝试金融创新之路

　　中国的商业银行一般不愿意把资产进行证券化，这里既有中国资本市场不成熟的原因，也有银行经营观念的问题。中国资本市场发展比较晚，目前还不是很成熟，信贷资产在国内进行证券化还有很长的路要走，而由于银行自身的能力资源有限，参与国际市场的时机也未成熟。所以中国商业银行目前在金融资产证券化方面所要做的是积极练兵，锻炼能力，把自身内功修炼好，并进行小规模尝试，一旦时机成熟，就实现金融资产的证券化，进行轻资产战略的快速发展。

　　3. 努力探索固定资产缩减模式

　　相比较而言，固定资产缩减的模式更适合中国商业银行。尽管目前中国商业银行的固定资产占总资产的比重不是很高，进行固定资产规模的缩减对银行总体的轻资产战略影响不大，但从单业务角度看，固定资产的轻资产战略效果比较明显；并且从战略的角度来考虑，进行固定资产规模的缩减还可以使相关决策者树立轻资产的战略思想，为以后轻资产战略上的经营创新和金融创新打下良好的基础。

　　综上所述，轻资产战略可以使中国中小银行最大限度的规避自己的劣势，摆脱与大银行拉存款抢客户的尴尬境遇，使自己找到一条有别于其他银行发展的捷径，以达到快速稳健的成长。

　　

　　所谓公司治理结构就是一种联系并规范股东（财产所有者）、董事会、高级管理人员权利和义务分配，以及与此有关的聘选、监督等问题的制度框架。简单的说，就是如何在公司内部划分权力。良好的公司治理结构，可解决公司各方利益分配问题，对公司能否高效运转、是否具有竞争力，起到决定性的作用。但如果公司治理结构有问题的话，对公司的价值尤其是对股东的侵害将是毁灭性的。无论国内还是国外，无论是大公司还是小公司，都有治理结构较差而引起股东利益受损的案例。如比较早的纳贝斯克，由于公司治理结构有问题，公司的股价在被收购前只有不到30美元，而当两家公司（或者说KKR和纳贝斯克公司总裁）对公司股票进行竞价收购时，公司的股价一直飙升到110美元，这之间的80美元差价其实就是公司治理结构问题导致的。

　　目前中国上市公司治理结构存在的问题主要表现在大股东侵占中小流通股东权益的问题以及管理层侵占上市公司利益的问题。

　　第一个问题表现的比较明显也比较普遍，比如前几年的大股东占款问题，就是典型的侵占流通股东权益的问题。在银监会出台政策规范之前，中国大大小小有几十甚至几百家公司存在类似问题，有违法的侵占，如北大荒、电广传媒等，也有合法的侵占，如最近大家讨论比较激烈的是五粮液股份公司向集团进行利益输送的问题。由于五粮液的股权结构属于大股东一股独断，所以五粮液成了大股东砧板上的鱼肉，任其宰割。从公司价值链来看，公司上游由普什集团采购包装物，下游需由四川省宜宾五粮液集团进出口公司（下称进出口公司）和四川省宜宾五粮液供销有限公司（下称供销公司）进行销售。而除了供销公司是五粮液股份的子公司之外，其他两个公司都是集团的控股公司，所以这就存在着利益输送问题。进出口公司和供销公司对外销售的五粮液价格是五粮液股份给他们价格的数倍，而五粮液股份从普什集团采购的物料价格却非常昂贵，这样五粮液股份其实就是一个白酒生产厂，并且相当于是白酒的代工工厂，所以公司的利润被上下游完全卡住了。为了完善五粮液的治理结构，五粮液决定采取整体上市，先把普什集团等五家公司并入五粮液股份，这样原料包装问题看起来就基本解决了。但是在对这五家公司的资产评估上，公司又做足了文章，许多资产的评估让许多投资者唏嘘不已，五粮液集团知道这是最后的一顿晚餐，所以对资产评估的价格高的离谱。如机器设备的增值达到7.53亿元，谁都知道，随着技术进步，机器设备的价值好像都是一直在贬值，而普什集团在1998年至2003年购买的设备在经过了大约10年之后的2009年竟然在增值，机器设备使用十年了还能增值，好像太有点说不过去了。但事实就是这样，你爱买不买，不买还得高价从我这里购买包装物，其本意就是要么你零星的给我钱，要么一次给足，没有第三条路。所以，在中国白酒市场中，尽管五粮液和茅台的地位差不多，但二者的收益差异却非常大，导致的结果就是二者的市值差异巨大。在这都是大股东一股独大造成的，其实这种公司在中国上市公司里还有许多。

　　而第二个问题，管理层侵占股东利益的在上市公司中也不少。如目前的民生银行，由于民生银行股权极度分散，大股东新希望只占有公司6%的股份，二股东也只占有5%的股份，所以股东对董事会乃至管理层的控制相当有限，以至于公司管理层在公司的话语权比较大，所以公司的代理成本比较高，直观的表现就是民生高管的高薪问题，在2008年董事长年薪降低35%的情况下，依然达到千万元的水平。在公司的其他高管中，年薪达600万以上的也大有人在，大大高于一些国有大中型银行的薪资水平，也与管理层的减薪号召背道而驰。这表明在公司治理不规范的情况下，如果管理层处于比较大的强势地位，其可以自己给自己牟利，而他们拿的每一分钱都原本是股东的利益。

　　从以上的案例可以看出，在选择股票时，公司治理也非常重要，如果公司治理有问题，股东尤其是中小投资者的权益就会受到伤害。

　　公司的品牌对于企业至关重要，一个品牌有可能会决定一个企业盛衰。如可口可乐的品牌价值高达数百亿美元，可口可乐总裁曾经骄傲的说即使全世界的可口可乐工厂在一夜间被烧毁,他也可以在第二天让所有工厂得到重建。这不是自夸,而是 “可口可乐”这个名字确实有这个魅力。一般来说，品牌知名度高的产品比一般知名度品牌的产品有一定的溢价，也就是说品牌知名度高的产品价格较高，这就是品牌溢价。

　　在中国股市上也确实存在着“品牌溢价”现象。如截止2009年5月份，A股市场的平均市盈率大概在17倍左右，但身为家电连锁企业龙头的苏宁电器市盈率为25倍，其他公司如九阳股份的市盈率为23倍，七匹狼为26倍，贵州茅台28倍，五粮液36倍，张裕29倍，美的25倍，格力电器20倍，双汇30倍……都远远高于市场平均市盈率。

　　以2005年某机构评选的中国品牌排行榜为例，排名前20名的其中在A股上市或者有替代公司的上市公司共有12家，其上市公司的市盈率在去掉长安汽车和四川长虹这两个超过百倍市盈率的公司之外的平均市盈率在28倍，也远高于市场平均17倍的市盈率。

　　著名品牌上市公司市盈率比较

　　

　　从这里我们可以看出，上市公司中也存在着品牌溢价问题，即如果一家上市公司的品牌知名度比较高，其股票的市场价格将明显高于平均市场价格。究其原因，可能有以下三个因素：

　　一是品牌影响公司业绩收入。知名度高的品牌对公司产品的影响非常明显，同样质量的产品由于品牌的知名度会使产品的售价比其他品牌的产品销量好或者价钱高，如同样质量的冰箱，高知名度品牌的产品，如西门子、海尔等要比其他品牌的冰箱价格高。也就是我们前面提到的品牌溢价。并且高品牌的产品由于风险控制的问题，可以使公司在遇到危机的时候更容易度过难关。如这次三聚氰胺对奶粉业的影响，尽管对伊利和蒙牛也有较大的影响，但他们由于品牌形象深入人心，较三鹿等小品牌更容易度过危机。

　　二是高品牌知名度会吸引更多的投资者。许多投资者在购买股票时更倾向于购买自己熟知的公司，如许多人买自己公司的股票，自己经常使用产品的公司股票，或者知名度比较高的股票。因为对于一些偏门的股票对于投资者尤其是对于非专业投资者来说，研究起来有一定的难度，所以他们更倾向于购买自己熟悉或者听说过的股票。就像我们去一个陌生的地方吃饭或者住宿一样，曾经听说过的或者自己熟知的品牌可能是我们的首选，如麦当劳、如家等，这主要是防止陌生环境带来的不如意，投资也是如此。

　　三是品牌自身的价值。许多知名公司的品牌本身的价值就非常高，如前面提到的可口可乐的品牌价值在四五百亿美元以上，如海尔、联想、茅台等公司仅仅品牌价值就价值数百亿人民币，而在这些公司的财务报表中基本上不会体现品牌的价值，所以这些公司的资产负债表的资产项目一般都属于低估的，如果允许品牌价值计入资产负债表，公司的资产负债表将会得到质的飞跃

　　大家在分析公司时一定要搞清楚一个事实，就是企业所有者和经营者的区别。企业所有者，就是股东，只有股东才是企业的所有者，包括大股东和小股东，也包括散户。而企业的经营者，是指企业的经营层，即董事长、总经理等经营管理者，一般来说经营者和所有者是分开的，当然，也有许多经营者和所有者是统一的，这种情况主要是家族企业。举个例子，就像一个大家庭，这个家庭的主人就是所有者，如果这个主人有能力自己掌管这个家庭的所有事物，则自己来打理，于是他既是所有者，也是经营者；如果他想雇佣一个管家来管理，则管家是经营者，主人就是所有者。

　　从人的经济性考虑，每个人都是为自己的利益而生存的，于是股东的本质就是代表股东的利益，其最大的愿望就是公司能持续不断发展以创造财富，在二级市场上就是希望股票不断上涨，而管理层则代表自己的利益，从经济层面考虑就是希望自己的报酬越多越好。于是就产生了股东和管理层利益追求上的差异。

　　国有企业的所有者是国家，或者说全国人民，这么说可以，但实际上对于国家来说，其实不是一个确定的所有者，也就是我们经常说的所有者缺位问题，而对于经营者来说，国企一般是委任制，许多国企尤其是央企的领导者是政府官员的性质，如中石油、中石化等这些企业的老总都是有行政级别的，对于他们来说，两个因素决定了他们在任时不会有大的动作，一是他们的任期一般不会很长，短则一两年，长则三五年，一旦任期期满，这些经营者便会去其他的地方高就，要么去企业，要么去政府，所以他们更多考虑的是短期利益，或者说是自己在任期间的利益。假设一个项目，需要5年后才能盈利，5年之内这个项目都是亏损的，而决策者估计的在这个企业的任职期间不会超过5年，尽管从长期的角度来看，这个项目的实施对企业是有帮助的，但这个决策者最后很可能会选择不上马这个项目，因为在他任职期间，这个项目对他的政绩效果是负的，对他不会有任何帮助，而真正得到实惠的是他的继任者。而这种情况如果发生在私营企业里，很可能的结果是相反的，因为私营企业的所有者和经营者大多是统一的，二者利益的统一性决定了对项目选择时考虑问题的角度是统一的。国企领导很难有大动作的另一个因素是国企的潜规则决定的。对于国企领导来说，如果企业做出了成绩，一般国企的的主管上级（现在一般是国资委）会认为是应该的，或者说是大家共同的成绩，而一旦出现大的失误，直接负责人则要承担主要的责任，可能会被降职、免职，甚至有可能会负刑事责任。也就是说，国企领导的收益是有上限的，而承担责任的风险是下不保底的。所以基于这种原则，国企的领导很可能在其任职期间采取保守的策略，其目标不是企业的发展，而是不出事故。

　　而私营企业的情况恰恰相反，私营企业的许多高管都是企业的所有者，也就是股东。于是私营企业管理者的自身经济利益一般有两个来源，一是股票收入，二是薪酬收入。对于高管来说，一般股票收入要远远大于薪酬收入。如苏宁电器董事长张近东2008年年薪收入150万，但由于其拥有公司28.61%的股份，股份总数达到8.56亿股，当年分红收入2567万元，远远大于其薪酬收入，这还没有算股票增值的部分收益。也就是说，对于张近东来说，只要公司股价一年只要涨一分钱，其拥有的股份增值收入就将是其年薪的近6倍。再如山河智能的实际控制人何清华，截止2008年其持有公司7000多万股股票，而其年薪只有21万，年薪收入远远低于股票价值。所以对于拥有公司大量股份的高管来说，其年薪与股票价值相比属于微不足道的一部分，所以从其自身的经济利益考虑，使其自身价值最大化的最佳路径不是大幅度提高年薪，而是使其股价大幅增长，这个增长必须是长期的，是可持续的，也就是说必须把公司经营好，他们只要能把公司经营好，其自身的价值必然会大幅度的提升。

　　除了明确管理层的股东地位之外，还要考虑管理层的经验和能力。管理层的经验与能力非常重要，一个浸淫行业数十年的老手和一个初入行的新兵蛋子来说，前者在经营企业中的优势不言而喻。前几年地产行业的情况就是一个鲜明的写照，作为万科的灵魂，王石是属于地产界老资格的代表，而作为顺驰的领军人物，孙宏斌则是地产界快速成长的新星。对于孙宏斌的超常规发展，王石在不同的场合都表示了担忧，并且多次提出了警示，如“有的人选择先做大、再做强，这是将过程和目标弄错了”，“他不可能三年内超过万科”，“那些已经大量拿地的地产企业肯定会有资金压力，如果他现在仍然在说自己在资金上没有问题，那我想说他在吹牛”，“那所谓的‘黑马’，现在只能是熬着！”……但对于王石的这一些观点，孙宏斌却有自己不同的看法。结果就是由于2004年的宏观调控，导致顺驰资金链紧张，只能在2006年以不到20亿元的价格出售了公司近95%的股份。接下来中国房地产发生的事情大家都知道，2006年和2007年中国的房价迎来了前所未有的上涨，其涨幅甚至不亚于股市。顺驰相当于死在了大丰收的前夜。所以，丰富的行业经验非常重要，经验丰富的管理层有助于带领企业持续发展，他们会搭车经济增长的快车，还能避过经济萧条的险滩，他们会洞察到每一丝每一缕关于行业的细微变化，以便调整公司的战略，而经验不足的管理层只能顺着经济的发展而进步，一旦碰到波澜，即使2004年那样的宏观经济微调，也会遭遇大的灾难，何况2008年的经济危机。

　　GE之所以成功，其中的一个重要原则就是进入行业的前两名，如果新进入的一个行业在预定的期限内不能进入行业的前两名，GE将坚决退出该行业，哪怕该公司能够给GE带来可观的利润。所以我们在选择公司时也可以借鉴GE的思路，即选择行业前几名的公司，不一定是前两名，但最好不要考虑行业前五名之外的公司。这里的行业地位可以考虑销售量、销售额，也可以是利润等指标，最好是各方面综合考虑，但一定不能简单的看公司人数以及产能，因为公司人数多和产能大对于公司来说，尽管代表公司的实力大，但同样也代表巨大的成本，如果遇上行业不景气或者竞争异常激励，这些因素同样也会给公司带来巨大的亏损。

　　之所以选择行业前几名的公司，从理论上来说，叫作规模经济。所谓规模经济，就是说，如果一个企业的生产规模比较大，将会带来比小规模企业更大的经济效益。比如汽车制造业，国外的汽车制造业都是超大规模生产商，如美国的三大汽车巨头通用、福特和克莱斯勒占据了美国市场绝大部分市场份额，实现了巨大的规模经济效应，而中国的汽车生产商除了五大汽车生产商之外，还有若干小的汽车生产商，大大小小的汽车生产企业达百家，而在2003年全国所有的汽车生产企业的产量总和才500多万台，尚不及美国一家生产商的产量，所以我国汽车制造商的规模经济效应远不及美国。当然，近几年国内汽车产业发展速度非常迅猛，中国的汽车产量也突飞猛进，突破900万台，位居世界第二。从总量上看已经可以同美日等大国相比了，但截至目前，中国汽车整车的生产厂家超过100家，数量超过了美日欧汽车生产厂家的总和，所以单厂产值来看远远不如美日欧发达国家。而效率低下的中国汽车生产企业之所以能够生存下来，一是因为中国多年来强大的政策保护，二是由于中国低廉的资源成本，包括人力、土地、能源等等。所以规模经济效应决定了行业前列的公司有较大的竞争优势。

　　从企业的实际情况来看，一般每个行业都有这么一个规律，即规模以上企业的经营效益一般比中小企业的经济效益要高。从发展的角度来看，一个行业排名前几名的公司在今后一段时间内成功的概率比一个行业内排名后几名的小企业在今后一段时间内成功的概率大得多。

　　假如要投资一个班级里的学生，如果让你投资的话（假设投资成功的标志就是该同学考入大学，当然无论从哪里来看，考入大学都不应该和成功等同，我这里只是为了说明问题，不代表我认可考入大学等同于成功），你是愿意投资班里成绩前几名的学生，还是愿意投资班里成绩后几名的学生？我想大多数人愿意投资班里成绩前几名的学生。

　　当然也会有人投资学习成绩差的学生，这里的原因有多种，如果排除短期投机和炒作的因素之外，大致还有这么三个主要的原因：一是某人的儿子在该班级里，并且学习成绩靠后，由于亲情的关系而投资；另一个原因是这个人是伯乐，他由于能够确信某个同学尽管目前学习成绩不理想，但将来肯定能行，所以他投资自己选择的千里马；第三个原因就是他是一个著名的教育家，他能帮助学习差的学生学好。回到股市里，第一种情况是公司的利益相关人，如国家对于一些大型亏损国企的投资，如2008年金融危机之后国家对东方航空的大额注资；或者公司的高管、员工以及经销商等处于对公司的感情而投资，如当健力宝业绩大幅下降之后许多经销商出资帮助公司度过难关。这些是处于利益相关者的角度考虑，投资不是为了经济利益，而是感情因素或者政治因素。第二种情况就像是一个精明的投资者，他能确定这个公司未来有较好的发展。所以，他基于对自己的能力极度信任的情况下选择投资。第三种情况投资者是一个公司经营高手，四处用低价去购买一些不良资产，经过整合处理后，使公司起死回生，如巴菲特。去掉第一种由于亲情的投资情况，第二种和第三种都需要有过人的能力以及非凡的勇气，所以，如果你没有拥有这些超人的技能的话，还是远离行业地位不好的公司吧。

　　但有一种情况是例外的，就是某些学生尽管学习成绩不是很好，但有自己的一技之长，如体育、美术、音乐，甚至打游戏打得好都可以，将来这些人也是会有一定成就的，这在学校里叫特长生。在股市里，这种股票叫作有自己企业特色或者特长的公司，如有些公司的综合实力尽管在行业的所有企业中排名不是十分靠前，但由于有自己的核心特色，如技术或者一两个核心传奇人物，抑或者是某项政策、专利等，都有可能是我们选择的标准，但同样的道理，这些公司判断起来也十分困难。

　　当然刚才的分析逻辑更多是基于现状的分析，很少甚至没有考虑将来的情况。确实有许多最初在行业内排名不靠前的公司，经过若干年发展后挤入了行业前列，同时也给投资者带来了丰厚的回报，如IBM、耐克等公司，都是从行业中的次要地位成长为行业巨星的。如果想挑选到这样的公司，还是刚才的那两种情况，如果自己有足够的实力买下整个公司，看看自己是否是经营高手，是否能把一个业绩较差的公司经营好；如果自己没有买下整个公司的实力，那么就看看自己是否属于伯乐，如果是，那么大胆的从劣质马里挑选千里马吧，毕竟那样会给你带来更大的收获，否则，还是买入千里马吧或者等那些劣马成长为千里马之后再购买吧。最后我再提醒一句，一个人是伯乐的概率不会超过千分之一，劣质马成为千里马的概率也不会超过千分之一。

　　一个公司是选择专业化还是多元化战略一直是理论界不断争论的话题，至今也没有一个正确的答案。只要多元化成功的企业案例和专业化成功的企业案例目前还继续存在，这个话题就将持续争论下去。因为管理学不是严谨的科学，不像数学那样一加一就是等于二，不可能等于其他的数值。管理学有自己的艺术性，从现实的角度来看，有专业化战略成功的公司，也有多元化战略成功的公司。

　　专业化是指公司的业务主要围绕某个行业或某类业务进行，甚至只经营某一种产品，如可口可乐、麦当劳、吉列等公司，这些公司几十年来只经营这一类业务，心无旁骛，取得了伟大的成功。

　　多元化是指企业从事若干种业务，这些业务之间相互没有关联，或者关联比较小，比较成功的公司国外的如GE，国内的有华润。

　　尽管从实证的角度考虑，全球内实施多元化战略成功的公司不是很多，更多的企业属于专业化或者相关多元化战略。但目前来看，公司的多元化倾向却越来越明显，如雅戈尔、七匹狼从以前的服装加工销售扩展到房地产，到现在的投资业务，五粮液从单纯的酿酒到目前的印刷、化工、乃至汽车……这种多元化的公司已经越来越成为一种趋势。

　　企业多元化的原因很多，一般存在以下几个因素：

　　首先是行业的局限性限制。由于许多行业的总量较少，并且发展比较缓慢，当某个企业在该行业中发展到一定的市场份额时，如果想再扩大市场份额已经是比较困难的事情，而一个企业尤其是上市公司，如果没有了增长将失去被高估值的价值，经营者可能会被解雇，而如果股价过低，甚至整个企业有被收购的可能，所以，这些企业迫于经营的压力，在市场占有率接近饱和的时候选择多元化经营。

　　其次是行业的激烈竞争决定的。由于一些行业的竞争相当激烈，如服装行业，这些行业里的一些企业尽管市场占有率远没有达到接近饱和的程度，但为了利润的需要，也会选择一些其他的高利润行业，以达到利润的平衡，如雅戈尔、七匹狼、波司登等公司现在都选择了多元化的竞争战略，主要是为了规避服装行业的激烈竞争。

　　第三，经营层的野心或者防止被兼并的心理因素导致。由于大公司相对不容易被收购，而且经营一家大公司比经营一家小公司无论是成就感、社会知名度还是薪水待遇等方面都有明显的优越性，所以，许多经营者愿意实现多元化而使自己掌控更多的资产，更多的资源。

　　第四，经营者的诱惑。当公司做大以后，来自外界的诱惑将越来越多，如我当初给东北一家经营肉牛养殖兼屠宰加工的行业做咨询时，他们的老板说过，房地产我们为什么就不能做？内蒙、河南、吉林的许多城市都低价给我们土地，甚至免费提供土地，我们只要投资就可以了，这种生意怎么可能赔钱？如兴业银行在引进战略投资者时主动找七匹狼，尽管七匹狼的主业是经营服装，但找上门的便宜的股权没有几个人能够抵制诱惑。所以，当一家公司在面临诱惑时，大多会选择先挣钱为上。

　　第五，公司在经营过程中的无限制性的价值链战略扩张。有些公司一开始制定的策略是专业化发展，但随着产业链的逐渐延长，慢慢的就走入了多元化的怪圈。如山东的一家造纸企业，多年来一直从事的是造纸，从最早仅仅经营铜版纸扩张到文化用纸、生活用纸，后来扩展到包装用的玻璃纸。所谓玻璃纸，就是我们见过的比如包装食品、糖果等所用的透明的塑料纸，玻璃纸已经跟铜版纸、文化用纸等已经远远不是同一类产品了。由于在生产纸张的过程中经常要加入一种化学添加剂，这种添加剂价格非常昂贵，公司为了节约费用，自己进行研发生产，后来又扩充了若干化学类添加剂……再如我上面提到的肉牛屠宰加工企业，以前的主营业务是肉牛养殖，然后一部分进行屠宰卖牛肉，另一部分加工成香肠等熟食产品，就像双汇，很简单的价值链。后来，公司发现屠宰牛肉后剩下的牛皮如果加工后再出售可以增加收入，所以引进了皮革鞣质设备，把生牛皮进行简单加工后再出售以增加工业增加值；再过一段时间公司发现肉牛饲料的利润比较大，又研发了牛饲料，然后拓展到鸡饲料；又过了一段时间，公司发现牛粪可以制成有机肥，又研发了有机肥产品；再后来，发现牛内脏可以提炼许多高附加值的化工原料，如我们大家比较熟悉的SOD，又增加了生物化工链条……所以，公司在专业化经营的道路上由于选择了价值链的无节制扩张，慢慢的步入了多元化的怪圈。

　　第六，机会主义造成多元化过度。如河北的一家房地产企业，由于公司的实力有限，主要是与当地政府的资源整合。当地政府最有价值的东西就是土地，但这些土地的用途却是多样性的，有的是住宅用地，有的是工业用地，还有的是旅游用地，所以，这家公司最后尽管主营业务还是房地产，但是总体规模不大的公司的地产项目却多种多样，有住宅项目，有旅游地产项目，有商业地产项目，甚至还有一块开发区……

　　第七，有选择性的战略多元化。如华润的战略是财务控股，在企业发展的过程中，只要是有长期发展战略的项目都可以购入，如果短期内不能实现盈利则坚决卖掉。所以你看华润的业务既有地产，又有家具，还有服装，甚至已经成了中国最大的啤酒制造商。再如GE，公司最著名的就是第一第二原则，任何行业只要在既定的战略时间内不能做成行业第一第二，则坚决剥离。所以，国内外选择多元化成功的企业都是那些资金、实力非常大的企业，如GE、华润，这些公司拥有庞大的资金实力，拥有睿智的管理层，并且对于那些经营不善的企业坚决进行清理，绝不犹豫。

　　从这里我们可以看到，尽管多元化的原因多种多样，但真正对企业发展有益的因素少之又少，可能只有第七个因素，有选择性的战略多元化对企业的发展会有所帮助。反观专业化成功的公司，却是相当多，如万科、蒙牛、华为等等。

　　万科公司最早也是没有战略指引的，只要是能挣钱的业务就可以做，所以，最早的万科，除了黄赌毒等违法的生意没做过之外，从事了当时数不清的行业，甚至把纯净水行业做到全国老大，后来王石感觉到这一战略的问题，选择了专业化——只做房地产，并且只做住宅地产，把其他的行业，包括全国最大的纯净水全部剥离，这就是万科著名的减法。到今天，万科已经是全国房地产行业绝对的龙头企业，08年销售额超过400亿元，净利润超过40亿元，股价自上市以来上涨了近千倍。再如另一家上市公司，伟星股份，公司多年来只经营服装的加工辅料——纽扣和拉链，在这么小的行业内一直潜心钻研，所以企业每年的增长率基本上都维持在30%以上，股价也从2004年上市以来最低与最高价相比相差12倍。

　　当然，现在的企业像万科、伟星股份这样一直保持绝对专业化的公司已经不多，更多的是主业相关的多元化，尤其是在集团层面，甚至是多程度的多元化，如招商局下属的每一个上市公司尽管可以看作是专业化运作的公司，但招商局集团却是一个无可争议的多元化公司，其经营范围包括银行、投行、航运、地产等多种业务。

　　我们这里不想讨论是专业化还是多元化的战略选择问题。我们认为，对于一个成长性公司公司来说，主业必须明确，必须专一，如果是选择多元化，也必须属于那种主业相关的多元化。尤其是那些中小企业，由于资金、人员以及行业经验等因素决定了不可能在更多的行业中同步快速发展，企业必须有所侧重，战略一定应该是专业化发展。所以，选择公司时一定要看公司的主业是否明确统一，不要选择那些主业分散尤其是主业模糊的企业，如上海梅林，每年炒科技股时大家都会想到它，并且短期内可能也会有一波不俗的表现，但绝大多数人搞不明白这家公司到底是干什么的。

　　所以我们在选择股票时最好选择专业化的公司，毕竟，从概率上来说，选择专业化的公司成功的可能性更高。尤其是中小企业，专业化一定是必要条件，即使要选择多元化的公司，也至少选择那些在公司层面是专业化运作的公司或者进行相关多元化运作的公司，最好规避那些没有任何相关性的多元化公司，毕竟，这些公司要想成为GE或者华润的几率太小。如波司登，尽管从集团层面来看是一个多元化公司，但从上市公司来看（在香港上市），却是一个不折不扣的专业化服装企业，并且是专门做羽绒服装的上市公司。

　　经营企业不仅仅是在与我们通常意义上的竞争对手在竞争，还有其他的若干方面，如猪肉生厂商的竞争对手不仅仅来自于其他的猪肉生厂商，还有牛羊肉生厂商等等，这些牛羊肉叫作猪肉的替代品。波特五力分析模型有助于我们了解更为全面的竞争对手，这五个分析因素分别是竞争对手、潜在的市场进入者、替代品、供应商和购买者。

　　

　　进入的威胁取决于市场中进入壁垒存在的程度。进入壁垒是那些想成功进行竞争的新进入者所必需克服的障碍。进入壁垒通常会延缓潜在进入者进入市场的时机，但不会构成永久的障碍，另外，进入壁垒可能会阻止很多潜在的进入者，但不是全部。进入壁垒通常包括：规模经济、资金限制、分销渠道要求、经验、预期的报复、立法或政府行为以及差异化等。比如中国相对垄断市场的政策性进入壁垒就相当高，如电信、石油以及银行等等垄断行业的进入都有严格的政策限制。

　　替代品的威胁。几乎任何产品都有自己的替代产品，只不过替代的程度不同而已，这些替代品也最大限度的保证着任何垄断行业都不可能把产品的价格无限扩大。如牛羊肉互相替代，并且替代的相关性（替代程度）比较大，猪肉与牛肉也是替代产品，但替代程度不如羊肉，粮食与牛肉也是替代产品，但替代的相关性则更弱。网络电话、邮电都是电信的替代品，煤炭与石油也是高度替代品，这些替代品的存在也限制着这些垄断产品价格的提升。在替代品中最需要注意的是新技术和新产品的产生对原有需求的替代，有可能是原有的需求基本绝迹。如数码相机的产生，使胶片相片的市场需求消失。

　　购买者和供应商的力量。替代品和进入的威胁是横向的竞争，而购买者和供应商的力量则是纵向竞争，或者说是同一个产业链上的竞争。如果购买者实力比较强大时，产品的供应者则相对的讨价还价能力较弱，反之，如果供应者的实力比较强大时，产品的需求者相对的讨价还价能力则较弱。如果一个企业上游的供应商和下游的购买者讨价还价能力都较强，则可以预见，该企业会生存的很累，甚至很难维持下去，如中国许多服装代工工厂，上游是强大的布料生产厂，而下游则是强大的品牌服装商，这些代工厂几乎生存在这两者的夹缝当中，获利甚微；反之，如果一个企业上游的供应商和下游的购买者讨价还价能力都较弱的时候，该企业则会活的比较滋润，如有实力的大超市、家电卖场，由于他们拥有众多的消费者，所以对上游的厂家提出种种不合理的要求，如进店费、店庆费等等，而由于他们的消费者又属于分散的个体，基本上没有讨价还价的能力，所以他们对上游和下游的力量都比较强势。当然，这两种极端的情况比较少见，更多的是处于一种均衡状态。

　　同业竞争。影响同业竞争的主要要素包括：竞争对手之间的力量均衡程度、市场增长的速度、行业中的固定成本、差异化程度以及退出壁垒状况等。

　　通过五力分析模型，我们就是为了尽量挑出能在这五种因素中占有较大优势的竞争企业，尽量避免在这五种因素中不占优势甚至相对是比较劣势的企业。如苏宁电器，由于拥有庞大的顾客群，在对家电生产商的合作商，无所不用其极，创造或沿用了无数的所谓行规；而对消费者则是强势的营销，消费者基本上没有讨价还价的能力；在替代品上，综合商场和小型专卖店的替代性基本消失殆尽，许多综合性商场已经取消了家电专区；而潜在的市场进入者要解决的首要问题是品牌、资金、网点布局等多方面因素，所以短期内不可能迅速扩张市场；而在竞争对手中，在全国范围内能与苏宁抗衡的只有国美一家，其他的区域性家电卖场已经被国美、苏宁远远的抛在后面，而这次黄光裕出事情以后，国美接下来的战略如何布局，国美是否会受到黄光裕的牵连都是未知数，所以，通过五力分析之后，可以认为苏宁电器的发展潜力空前强盛。当然五力模型也是动态分析的模型，今天在各因素占尽优势的公司未来不一定也占尽优势，现在处于劣势的公司将来不一定永远处于劣势。

　　竞争分析一般从两个维度进行研究，一个是行业的现有竞争格局，另一个是行业的集中度状况。

　　所谓竞争格局，就是竞争者数量的多少，一般可分为完全垄断、寡头垄断、垄断竞争、完全竞争几种。

　　如果一个企业能够垄断整个市场，则可以获得较高的垄断利润，能够很好的回报投资者。当然在整个市场属于绝对完全垄断很难做到，一般垄断行业是由于政府行政干预形成的（如铁路），或者由于地域优势形成的（如某地的高速公路、燃气等），当然也有个别的企业通过自身的力量达到了完全垄断（如微软）。彼得林奇就比较喜欢投资于垄断企业，他认为如果能投资于一个石矿企业，远胜于投资一个自由竞争的企业。因为石材的重量太重导致石材的运输半径过窄，如果超过合理的运输半径，运费占石材的成本将大幅度上升，将失去价格优势，所以就形成了运输半径内的垄断格局，如果其他石矿都离这个石矿较远的话，他的这种垄断优势将更加明显。再如中国石油、中国移动等公司之所以能成为全球最赚钱的公司，主要是由于超高的垄断利润形成的，跟这些公司的业务和管理能力没有很大的关系。而微软形成垄断格局，则是靠技术先进以及先入为主的优势形成的，所以其股价从1986年的0.15美元上升到1995年的100多美元，10年间涨幅超过1000倍。当然要想骑上这种百年一遇的大黑马，除了需要超人的智慧、勇气及魄力之外，更多的是需要运气，这种事情并不是人人都能够碰到的。垄断企业最大的威胁就是反垄断法，但反垄断法好像是欧美国家的专利，对于中国石油、中国移动等公司来说受到反垄断法制裁的可能性几乎为零。而国家行政导致的垄断公司另一个威胁是要承担一部分国家职能，如稳定就业、平抑价格等，但好像这种情况对中国垄断企业来说也不多，中石油等公司效益好了只会给职工涨工资，很少给国家分红，而效益差的时候则会伸手跟国家要钱，甚至在效益不好的时候也会给职工涨工资。这种垄断企业尽管对中国人民来说不见得是好事情，但对股东来说应该是不错的事情，只要他们能够把给职工等的福利待遇控制在一个说得过去的范围内。

　　寡头垄断和完全垄断类似，其实严格来说，中石油、中移动都应该属于寡头垄断企业。至于垄断竞争，仅仅是比寡头垄断多几个竞争对手而已，并且他们经常会搞联盟，但大多以失败而告终，如上世纪90年代的电视机联盟，最近的乳业联盟。所以在选股票的时候，不要轻易相信竞争对手之间搞的什么行业联盟，毕竟在性命攸关的时候，谁抢得先机谁就能活下来，这也是囚徒困境在现实中的事实。

　　完全竞争行业是竞争最激烈的一种情况，由于生产厂商众多，竞争非常激励，企业盈利能力极差。但出乎大家意料的是，中国大多数优秀企业（尤其是私营企业）都是在完全竞争行业中拼杀出来的，如乳业中的蒙牛、伊利，肉制品中的雨润，机械制造业的三一重工，饲料业中的新希望等等。所以完全竞争行业不一定就没有好公司，只要我们仔细研究，一样可以在完全竞争行业中找到优质公司。

　　如果想在完全竞争中发现优质公司，就需要研究行业的集中度。所谓行业集中度，就是该行业前几名（如前三名）的公司占有的市场份额，可以是营业额，也可以是销量。竞争格局是从静态研究行业的竞争状况，而行业集中度最好是研究行业竞争的动态变化。如果连续几年内，行业集中度一直在提高，说明该行业的资源正在逐渐的向大企业汇集，这些大企业的竞争实力在逐渐加强，而其他企业的实力正在逐渐削弱，所以这时候是买入这些大公司股票的有利时机。

　　需求一般从产品销量、下游行业的产量以及需求结构三方面进行分析。

　　产品的真实需求一般很难衡量，一是由于需求不如产量或产能那么好统计，二是因为需求会随着价格的变动而发生改变。一般产品的需求，都是随着价格的上升而下降，随着产品价格的下降而上升，当然奢侈品和劣质品等特殊商品除外。而销量可以近似的取代需求量，因为销量是供给和需求的平衡结果，是真实的购买导致的结果。

　　计算需求的另一个方法是通过下游产品的产量来预估对该行业的需求，如改性塑料一般的用途有家电、汽车、节能灯、电动工具、玩具等方面，所以就可以通过预估这些行业的产量来预估改性塑料的总体需求，也就是说上述这些行业改性塑料的用量总和就是对改性塑料的需求。当某个因素影响上述任何一个行业的产量发生改变时，这种变化便会传导至改性塑料行业，如2009年政府出台家电和汽车下乡政策，除了对家电和汽车行业是直接利好以外，对这些行业的相关原材料提供商、零部件提供商以及配套服务商等都是利好，改性塑料行业就属于家电和汽车下乡的间接利好，如国外对中国的塑料玩具实施反倾销策略时，除了对塑料玩具行业是一个利空之外，对玩具的原材料提供者塑料厂商也是一个利空。

　　需求结构也是通过产品的直接用途来分析，如下图是2008年钢铁行业的使用领域及比例。对整个钢铁行业来说，用途最大的是是建筑业，大约占整个行业的一半左右，其次是机器制造，大约占整个行业18%，所以这两个行业的变化对钢铁行业的影响巨大。2008年的经济危机以及房地产泡沫的产生，导致房地产销量大幅下滑，然后影响到房地产开发商新开工项目的大幅减少，将直接影响钢铁行业的使用量，对钢铁的需求严重不足，导致钢铁行业库存急剧上升，产品价格下降。而这次政府4万亿投资需求的拉动，对钢铁行业是一个绝大的利好。

　　

　　

　　所以在研究行业供求时，既要研究目前的状况，又要分析未来的趋势，既要研究总量，又要研究细分行业，既要研究该行业，又要研究上下游的关系，这样才能真正了解行业的供求状况。

　　行业供给一般可以从产量、产能和供给结构三部分进行分析。

　　所谓产量，一般是指该行业所有生产该产品的企业总共生产的所有产品的总和，而产能则是指所有生产厂商合计的潜在生产能力，通常情况下，产量总是少于产能。产量代表企业实际的生产数量，产能代表企业可能释放的潜在生产数量，如果产量远远低于产能，则表示企业的产能没有完全释放，或者是由于需求不足造成的，也或者是由于产能过大造成的，总之，产量远远低于产能代表供过于求，供过于求的结果就是生产企业之间大幅降低产品价格，展开价格竞争，以扩大销量。如上世纪90年代，中国各省市盲目上马彩电项目，导致中国彩电生产线快速增长，产能过剩，最后长虹首先展开价格竞争，使一大批彩电生产厂商如牡丹、黄山等倒闭。而这次经济危机导致的2008年4季度企业产品大量积压的原因则是需求严重不足，国内需求不旺盛，尤其是出口严重受阻，所以对产品的总体需求严重不足，使企业开工率不足。产量和产能的分析除了要分析静态的状况以外，还要进行动态分析，也就是预测将来一段时间内产量和产能的变化状况，当产品供不应求时，企业为了追求更多的利润，则有动力扩大产能，而当产品供过于求时，企业为了减少亏损，会淘汰部分低效产能，而新进入者也不愿意进入该行业，导致产能减少，达到平衡。如目前化工原料MDI供不应求，则目前的厂商普遍采取扩大产能的方式获取市场利润，烟台万华在宁波建分厂，国外的生产厂商也纷纷到中国建厂。

　　供给结构则是该行业中各产品的构成。有时从一个行业总体来看，行业供给供过于求，而如果分产品或更加细分行业来看，则某些细分领域的产品则属于供不应求。如下图是2008年钢材的供给结构图，每种产品适用的行业也不同，如果简单的用钢铁行业作为总体分析，则会错过其中一些有潜力的细分行业的成长机会。